Ponchos sí, autos de alquiler no

Estudia la Ciudad un sistema de alquiler de autos en el macrocentro. El Pareto que, como todo economista, llevo adentro, se retuerce de dolor.

Hace 6 años propusimos que el macrocentro, con un mapa muy similar al que ahora propone la ciudad, debe ser recorrido por transporte público que sólo haga trayectos rectos, ida y vuelta, en calles exclusivas (sólo compartidas en horarios no laborables con camiones de basura, carga y descarga, y quizás con un número de taxis extremadamente limitado por un sistema de licencias, y por lo tanto carísimo). Voy a insistir con el argumento, ahora de manera gráfica, comparando mi propuesta con la del gobierno de la ciudad. Tengamos en cuenta que el recurso escaso aquí es el espacio público. Aquí vamos:

El bien: lo que ocupan 11 pasajeros sentados en un colectivo eléctrico (acá un modelo japonés, el Hino Poncho). Corre todo el tiempo. Tarda como máximo un minuto hasta llegar a tu parada. Compárese con:

El mal: lo que ocupan 11 pasajeros en los Autos de Alquiler que propone el gobierno macrista. “Es un auto, te lleva de puerta a puerta”. No: te lleva de estacionamiento a estacionamiento. Dibujo 22 suponiendo, muy optimista, que la mitad del tiempo están ocupados.

Deuda: volverá y serán millones

Esta entrada sólo es para coincidir con la nota de Nicolás Dujovne: las opciones del gobierno son (a) seguir con sus banderas de desendeudamiento, con inflación acelerada y más recesión, sin recurrir a financiamiento externo, o (b) endeudarse, cueste lo que cueste, lo que le pemitiría emitir menos (por el menor agujero de financiamiento) y devaluar menos (porque no sería necesario tanto superávit de comercio al haber menos déficit de dólares en la cuenta capital).

Mi deseo, mi consejo desde hace tiempo y mi pronóstico es que el gobierno va a elegir el camino del endeudamiento, incluso sin acuerdo con los holdouts. Ya me ocupé de los beneficios económicos; quiero decir acá por qué políticamente el endeudamiento tiene mucho sentido para un gobierno que sólo pensara en sí mismo:

  • El kirchenrismo ha demostrado ser extremadamente flexible a la hora de definir sus banderas. OK, “desendeduamiento”. Pero ¿es reendeudamiento refinanciar vencimientos de deuda? Esto es todo lo que necesita el gobierno: pausar el desendeudamiento, no necesariamente aumentarlo. El gobierno podría seguir mostrando la tendencia al desendeudamiento (Deuda pública / PBI) a lo largo de su administración.
  • Pagar altos intereses inicialmente no parece un problema grave. A Chávez la pagamos con gusto. Además, por lo que dicen los precios de los bonos (riesgo país de 750) es el mejor momento de toda la segunda presidencia de Cristina para endeudarse. ¿Cómo no pagaríamos ahora los intereses que pagamos antes, si encima podemos decir “Culpa de los buitres pagamos más que lo que sería razonable”? En palabras mejores, el gobierno puede quedarse con el pan y con la torta; como dicen mis colegas Gerchunoff y Sandleris: épica y financiamiento.
  • Los beneficios “económicos” se convierten en beneficios políticos muy rápido. Como dice Dujovne: menor devaluación, algo de reactivación e incluso bajaría en seguida el riesgo país, cuando se advierta que el gobierno “llega” fácil a diciembre de 2015.

Por lo tanto: el único motivo que realmente podría llevar al gobierno a abstenerse de endeudarse es su propia incapacidad o, quizás, sus propios complejos para lidiar con algo al que instintivamente le temen, llamado “mercado”. Creo que las ventajas obvias de endeudarse le ganarán incluso a estas limitaciones.

Escocia no es España, Krugman

Krugman muy en contra de la independencia esocesa, porque -dice- no tiene mucho sentido ser independiente sin moneda propia. ¿Una prueba? El caso de España: moneda europea e independencia, receta para el desastre.

No estoy de acuerdo. El argumento de Krugman es: si sos Florida, o sos Escocia como parte del Reino Unido, está todo bien con usar la moneda de USA o UK respectivamente. Cierto es que no podés devaluar, que es lo que conviene cuando los tiempos son malos, pero si sos parte de una unión política, el poder central te compensa de alguna manera con gasto público en épocas de vacas flacas. Si, en cambio, sos España o Escocia independiente, en los años malos ni podés devaluar (como un país con moneda propia) ni recibís ayuda del poder central. Te quedaste sin el pan y sin la torta.

El argumento de Krugman ignora una pregunta previa que es clave para definir si le conviene a un país ser parte de un área monetaria mayor: ¿es posible que tu país tenga momentos malos (donde precise devaluar) que no coincidan con los momentos malos del emisor de la moneda, que por lo tanto tiene otras preferencias cambiarias? En este punto, el caso Escocia/Inglaterra es muy diferente que el de España/Alemania en el momento del euro.

En primer lugar, Inglaterra y Escocia tienen *niveles* de producto por persona similares, cosa que no era cierta respeto a los PIIGS y el resto de Europa al adoptar el euro. ¿Son importantes los niveles? Creo que sí: si (a) hay convergencia económica entre los miembros de una unión monetaria, es decir, los miembros pobres se van acercando en PBI per capita a los miembros ricos y (b) -como suele ocurrir- los países se van encareciendo a medida que se hacen más ricos, entonces (c) la unión monetaria puede ser un problema porque es razonable esperar inflaciones más altas en los países rezagados, mientras convergen. Por lo tanto, una meta de inflación regional de un cierto porcentaje (2%, digamos) puede obligar a los países de crecimiento más lento a inflaciones peligrosamente bajas (y quizás, a inflaciones más altas a los países inicialmente más pobres pero de crecimiento más alto). Este no es el caso de Escocia e Inglaterra.

En segundo lugar, pero más importante: los ciclos económicos son mucho más sincrónicos entre Escocia e Inglaterra que entre diferentes zonas del euro. Fijémonos en un dato que a la pista más concreta sobre si conviene o no devaluar: el desempleo. Un país con más desempleo es uno que tiene más incentivos para devaluar, para abaratarse en términos relativos y recuperar la demanda de trabajo. Escocia e Inglaterra:

Alemania y España:

Ya desde antes de la crisis había diferencias grandes de desempleo entre España y Alemania. Escocia e Inglaterra tienen desempleo más parecido y que evoluciona más o menos al compás.

En otras palabras: lo más probable es que si Escocia necesita devaluar su moneda Inglaterra también lo necesite. Por algo no oímos durante los últimos 300 años -que yo sepa- demasiadas protestas escocesas por carecer de moneda propia.

Que vivan las autonomías. Y olé.

¿Nos salvarán los chinos?

¿Qué es el “swap con China“? ¿Otro cuento chino?

Entiendo que es un intercambio de monedas: nosotros les damos un crédito en espejitos de colores (bah, papelitos) y ellos nos dan un crédito en yuanes. Pasando en limpio: ellos nos dan un crédito en yuanes. Los yuanes no necesariamente son convertibles con dólares; es decir, el Banco Central no puede libremente cambiar a su vez esos yuanes por dólares, pero sí puede usar esos yuanes para comprar, por ejemplo, importaciones chinas.

El dinero es fungible, de modo que, si estoy entendiendo, el acceso a esas importaciones “libera dólares” para otros usos: deuda u otras importaciones.  Es decir: con pesos estamos comprando dólares. Quién te ha visto y quién te ve.

Y atentos a las siguientes cifras:

Año 2013. Importaciones desde China: 11.341 millones de dólares.

Año 2014: “swap de reservas” con China: 11.000 millones de dólares.

El plazo del acuerdo es de tres años, y no queda claro qué tan rápido se podrá acceder a esos yuanes salvadores. Sabemos que “el primer desembolso, que se acordará este mes, será por el equivalente a mil millones de dólares“. Es una buena noticia para la economía: seca como está de dólares, un chaparrón de maná en el desierto no viene nada mal.

Dos comentarios de historiador económico:

(1) Esto se parece a los años 30. Países con monedas inconvertibles firmando acuerdos bilaterales. Ante la escasez de divisas, tus compras de importaciones van a aquel que te da con qué comprarle. En los 30 tus contrapartes también andaban estrechos, entonces a cambio te pedían que les compraras más a ellos. En este caso, China tiene otros objetivos. Aunque quizás le dicen a Randazzo que compre más vagones, o cosas por el estilo.

(2) Otro recuerdo aciago: el gran refuerzo para las reservas en los meses finales de Alfonsín también vino de Oriente, cuando el edificio de la embajada argentina en Tokyo se vendió a un valor que, a precios de hoy, serían 2.000 millones de dólares. Justo antes de que se pinchara la burbuja japonesa — uno de los mejores negocios de la historia de nuestra patria ladrillera tenía que ser inmobiliario.

Multiplicadores agradables

Calculábamos el otro día, a mano extremadamente alzada, que si el gobierno se endeudara en 15.000 millones de dólares generaría un impacto en el nivel de actividad de 16.000 millones de dólares. En realidad, comparado con los multiplicadores keyenesianos de los manuales de macroeconomía, parece bastante pequeño.

Quería aclarar que no se trata de un multiplicador del gasto público, sino de un multiplicador del financiamiento. (Nerds: es casi lo opuesto a la equivalencia ricardiana: lo que importa para el nivel de actividad es la forma de financiamiento, no el nivel de gasto; la equivalencia ricardiana dice que si no hay un aumento del gasto, financiarse con deuda o con impuestos no hace ninguna diferencia)

Lo pongo de este modo: el gobierno generaría un impacto favorable en el nivel de actividad endeudándose por esa cifra, sea que lo dedicara a nuevo gasto público o que lo dedicara a financiar gasto que actualmente se genera con emisión. Creo, en cambio, que un aumento del gasto público financiado con emisión de dinero generaría algo parecido a *CERO* impacto en el nivel de actividad.

En otras palabras: lo que hoy genera nivel de actividad en la Argentina son los dólares, no los pesos. La principal traba al nivel de actividad es el viejo cuello de botella de la época del Stop and Go: sin mayores importaciones no se puede producir más. Y para importar más se necesitan más dólares.

¿Cómo sería la mecánica por la que el sector público consigue dólares y los “entrega” al sector privado para pagar importaciones? Sencillo.

Caso 1: endeudamiento sin aumento del gasto público, para reducir el financiamiento del Central al Tesoro. El Tesoro se endeuda en dólares. Entrega los dólares al Banco Central. El Banco Central entrega los pesos al Tesoro, que los gasta. La diferencia con el caso de financiamiento puramente monetario es que cuando el sector privado quiera usar esos pesos para comprarle dólares al Central para pagar importaciones, el Banco Central podrá decir que sí, porque tiene los dólares. Los pesos vuelven al Central, a cambio de dólares, es decir que se absorbe la expansión monetaria inicial. El sector privado puede aumentar sus importaciones y sube el nivel de actividad. Y el sector privado tiene demanda agregada: se le cobra menos impuesto inflacionario que antes, por lo tanto tiene más para gastar.

Caso 2: endeudamiento con aumento del gasto público. Misma mecánica que en el caso anterior, sólo que ahora el Central le da al Tesoro más pesos: los que ya le daba para financiar su déficit más los que ahora le da a cambio de dólares para financiar un déficit adicional. Nuevamente: como el Banco Central tiene más dólares, puede decir que “sí” a más importadores (o le puede decir a la Secretaría de Comercio que le diga que sí), con lo cual absorbe la emisión extra. El sector privado tiene más dólares para importar, y sube el nivel de actividad.

Comparemos esto con el Caso 3, en el que el Estado aumenta el gasto público y ensancha su déficit pero lo financia con emisión monetaria. En principio, ese gasto tendría un impacto sobre el nivel de actividad, pero al final no puede tenerlo porque no pueden subir las importaciones. ¿Sube la G de gasto en Y=C+I+G+X-M? Puede ser, pero el sector privado tiene que ajustar más. El sector privado tiene menos riqueza que antes porque está financiando el déficit con un mayor impuesto inflacionario. En otras palabras: el keynesianismo sin endeudamiento no funciona, o funciona menos, porque el déficit lo paga el sector privado inmediatamente a través de un impuesto a sus tenencias monetarias, llamado inflación.

Dos aclaraciones para nerds, como si lo anterior no lo fuera:

(1) Es cierto que si G aumenta 100 y se financia con un impuesto inflacionario de 100, el recorte en el gasto del sector privado no necesariamente es por todos esos 100 de nuevos impuestos. Pero: (1a) hay otros efectos deletéreos de la inflación sobre la demanda agregada; (1b) de todos modos está la restricción externa que quizás hace imposible que aumente el nivel de actividad aunque haya un aumento (¿nocional?) de la demanda agregada.

(2) Amigos ricardianos: la equivalencia ricardiana no funciona. Si el déficit se financia con endeudamiento ni yo, ni vos ni nadie reduce su gasto “en la expectativa de que en un futuro habrá mayores impuestos para financiar ese incremento de deuda”. El ser es lo percibido, decía Aristóteles el obispo Berkeley.

Mulitplicadores desagradables

Cristina, on the record:

¿Qué cosas han aumentado en estos años 2389% [como el salario mínimo de junio de 2003 al primero de enero de 2015]?. Por cierto, podemos hablar de la inflación. Calculemos que la inflación hubiera sido 100% de inflación por año, o sea le sumamos la del Congreso Nacional más la del congreso de Chile, el de Paraguay, el de Bolivia y el de Brasil y llegamos a una inflación del 100% anual, bueno, nos estaría dando 1100%. Estamos con un salario que subió el 2389%. Esto para terminar con algunas discusiones…

Si fueran 11 años entre mediados de 2003 y mediados de 2014, la cuenta sería 2^11=2048. Al 100%, los precios se habría multiplicado 2048 veces, o sea que habrían subido un 204700%. Para llegar a 1100% bastaría una inflación de 25% anual.

¿Estoy cometiendo un esnobismo de economista? Puede ser. Pero creo que es importante para mostrar las grandes confusiones a las que lleva la inflación. Entre otras: escandalizarse por los aumentos patrimoniales de los funcionarios medidos en pesos; o hacer todo un tema con que Kicillof sea millonario (también en pesos).

Re-endeudamiento ya

Pregunta tonta, basada en la “parábola del gaucho hambriento” que me enviaron ayer: ¿Por qué no se endeuda en dólares el gobierno kirchnerista por el siguiente monto: *todo lo que sea necesario para que las importaciones no sean una traba al crecimiento*?

La respuesta típica es: “no nos endeudamos porque no podemos”. ¿Cómo que no podemos? Conozco muchos argentinos que tienen bonos jurisidicción local en dólares (entre ellos, un servidor). Y esos bonos rinden, no sé ¿12%? ¿10%? Si los mantienen, es que quieren tenerlos a ese precio, de otro modo los venderían. Si los bonos rinden lo que rinden es que, más o menos a ese precio, podemos endeudarnos. ¿Es caro 12%? Lo “caro” es un concepto que tratamos de no tomar como valor absoluto en economía. Siempre hay una comparación involucrada: lo que algo cuesta versus lo que algo da. ¿Qué conseguimos con endeudarnos al 12%?

Consideremos un ejemplo extremo: un endeudamiento Quince-Quince-Quince: la Argentina endeduándose en 15.000 millones al 15% durante el año 2015. ¿Es caro? El costo en intereses, si la deuda es a un año, es 2.250 millones de dólares. Es mucho más que otros países, sí. ¿Cuánto más? Supongamos que Brasil puede endeudarse por ese monto al 5%. La Argentina estaría pagando 10 puntos más por ese endeduamiento, esto es, USD 1500 millones más.

¿Es caro? Comparado con sus beneficios, creo que no. Casi todos los economistas que conozco consideran que nuestro problema recesivo tiene que ver con falta de dólares: con pocos dólares, pocas importaciones. Con pocas importaciones, poco crecimiento. Supongamos que con 15.000 millones de dólares se acabaría, por un año, la “restricción externa”: el crecimiento dependería, como sucede en los países normales, de la demanda agregada (como ocurre cuando hay desempleo) y de la productividad (cuando no).

Supongamos que, con canilla libre de dólares, la economía pasaría a crecer 2% en lugar de  caer 2%, porque de todos modos hay incertidumbres que hacen que la demanda no pueda aumentar demasiado. (No estoy usando acá la elástica ciencia de la “elasticidad importaciones-PBI”, simplemente suponiendo que tener los dólares es la diferencia entre una mala economía y una mediocre). Si el PBI argentino es de unos 400.000 millones de dólares, la diferencia entre crecer -2% y crecer al 2% es de 16.000 millones de dólares. Si la presión impositiva fuera de un 40%, el impacto fiscal favorable sería de 6.400 millones de dólares.

El endeudamiento sería no sólo socialmente óptimo (la economía como un todo ganaría más de lo que gasta) sino que se pagaría a sí mismo fiscalmente, y con creces. Tan redituable sería endeudarse que me cuesta creer que 15% sería la “tasa de corte” de ese endeudamiento. ¿Cómo no prestarle al 10% o menos a un país poco endeduado, con liquidez (si el endeudamiento tiene lugar) y con voluntad de pago?

Una nota final, para nerds: ¿puede haber un problema de “múltiples equilibrios” en ese endeudamiento? “EQUILIBRIO 1: Si lográs endeudarte, no tenés problemas de liquidez, entonces te prestan, entonces conseguís tasas bajas. EQUILIBRIO 2: Si no lográs endeudarte, tenés problemas de liquidez, entonces no te prestan a ninguna tasa”. Me pregunto: ¿no puede hacerse una licitación de un bono donde las demandas sean condicionales no sólo al precio sino también al tamaño de la suscripción? Así: “Si se suscribe en total el X% del bono, yo quiero  comprar $Y millones de bonos a una tasa de Z%”. Mi impresión es que con X=100%, Z tiene que ser menos de 10%.

Win-Win-Win-Win-Win.

Parábola del gaucho hambriento

El gaucho famélico llegó a la pulpería, una noche sin luna.

- Don Zoilo, ¿me daría galleta y carne?

- ¿Tiene con qué pagarme, Zamora?

- No, no tengo una moneda.

- ¿Y entonces? Una ración le cuesta 20 centavos.

- Me lo anota en la libreta, que hace mucho que no la uso, y se lo pago después.

- Pero es que usted como siga así de flaco, Zamora, se me muere. Tiene que empezar a comer. Y además si se me muere no me paga la deuda.

- Tiene razón, Zoilo. Entonces anótemelo en la libreta: si me da el pan y la galleta estaré más fuerte para trabajar, y podré pagarle. En la estancia están pagando un peso fuerte a la semana, así que le pagaré con gusto el domingo próximo. Y me quedará resto para un vino, una buena comida y provisiones para la semana siguiente.

- Yo voy a confiar en usted, Zamora, que hace diez años que me paga siempre, sacando de donde no tiene. Acá tiene su carne y su galleta. Con esto le alcanza para comer toda la semana. Pero eso sí, por estos veinte centavos que le doy el domingo me tiene que devolver veintidós.

- ¿Veintidós? ¿Qué se ha creído, Zoilo? A Jiménez le pidió veintiuno la otra vuelta, por la misma carne y la misma galleta.

- Pero es que Jiménez no se me presenta en este estado, Zamora, discúlpeme. Usté hace rato que coquetea con la muerte. Si la semana próxima viene como dice, recuperado y con ahorros, tendrá más crédito que Jiménez.

- Un gaucho puede perder su fuerza y hasta su vida, pero jamás su dignidad. ¿Qué se ha creído? Adiós.

Y ahí se fue Zoilo, el gaucho famélico, con las manos vacías.

La noche siguiente lo encontraron junto a un ombú, pálido, frío e inmóvil como la luna nueva.

De garpe con lo nuestro

No podemos oponernos a algo que propusimos: ofrecer a los bonistas canjeados cobrar aquí si lo desean, sin perjuicio de sus derechos adquiridos de cobrar en Nueva York. Por lo que huelo y leo en diarios, conversaciones y Twitterlandia, concluyo que las principales dudas son:

(1) ¿Es legalmente posible esto? Terreno de abogados. A mí me resulta raro pensar que un ofrecimiento que solamente suma derechos, pero mantiene los derechos anteriores (el que quiere quedarse en NY, se queda) pueda ser contrario al contrato. Sí entiendo que pueda ser contrario a la justicia americana, porque es ostensiblemente una manera de eludirla, y el amigo Tomás ya se encargó de decir que es una maniobra ilegal.

(2) ¿No se acelerarán los bonos? En realidad este es un problema que precede al proyecto de pagar aquí. Al estar la Argentina en default, los tenedores de bonos tienen derecho, juntando una cierta mayoría, a exigir el pago contante y sonante, ya mismo, de todo el capital e interés de sus bonos. Por supuesto, exigir ese pago completo e instantáneo implica un proceso judicial, y no queda claro que sea conveniente para el bonista: evidentemente la Argentina no haría ese pago, y habría que esperar un tiempo para intentar una negociación con Argentina para cumplir esa obligación. Es decir: “acelerar” es encaminarse por un sendero claramente más largo y más incierto, con una recompensa final no definida. El costo de “acelerar” sería que, entretanto, el que demandó la aceleración no cobraría los intereses, que (si el proyecto de ley se concreta) estaría en condiciones de cobrar. Esa cuenta costo/beneficio es diferente según el tipo de bono. En el caso del bono par, que paga pocos intereses y cuyo capital vence dentro de mucho tiempo, el costo sería bajo y el beneficio potencial alto. ¿Mi impresión? Más vale aceptar las monedas que te venía pagando un forajido de la justicia que ir a hacerle un juicio de dudosa validez por todo su tesoro.

(3) ¿Aceptarían muchos bonistas canjeados cobrar en Argentina? Un argumento es que muchos no pueden hacerlo, porque son inversores institucionales. Aquí una cuestión importante es: a Argentina le interesa que los bonos canjeados sean pagados, no que los actuales bonistas lo sean. Quiero decir: los titulares de bonos que hoy no pueden pagarse por el bloqueo de Griesa podrían vender sus bonos en el mercado para que un tercero los cobre en la Argentina. Me resulta imposible creer que Griesa tuviera el poder de bloquearle a un privado la venta de un bono a otro privado.

(4) ¿Cómo juega la política? Casi unánimemente, la oposición se manifiesta en contra del proyecto. Creo que en este punto el gobierno cometió un error grave, que es no intentar consensuar políticamente un curso de acción. No por consideración con futuros gobiernos, sino porque sin consenso político los tenedores de deuda saben que cualquier “solución” de hoy puede durar quince meses. ¿Qué incentivo, por ejemplo, podrían tener los holdouts a aceptar un canje ahora si la oposición dijera que arreglaría con ellos (por un monto presumiblemente mayor) a partir de fines de 2015? Incluso: ¿vale la pena para los canjeados de NY, que no están cobrando, cambiar el domicilio de pago si creen que en quince meses podrán volver a cobrar allí?

(5) ¿Podría la Argentina conseguir financiamiento sin un acuerdo con los holdouts? Creo que sí, aunque no inmediatamente. Imaginemos este escenario: se vota la ley de cambio de sede, y resulta posible pagarle a todos los bonistas que así lo deseen, mientras Griesa sigue diciendo que incumplimos las leyes de ese país. A los que aceleran, nuevamente juicios e incertidumbres. Pero todo el que quiere cobrar lo que se le prometió en el canje estaría cobrando. ¿No son los mercados suficientemente codiciosos como para aprovechar los altos rendimientos de los bonos argentinos? ¿No habría fondos tratando de conseguir esos rendimientos y, por lo tanto, pujando por ellos y bajándolos? Recordemos que la Argentina de 2006, un país en default (según nos cuenta ahora el juez) y que sólo le pagaba al 75% de los acreedores, tenía 270 puntos de riesgo.

El ajuste llega a las heladerías

Niente lavoro quando piove La gelateria che cambia le regole“. Nos acerca Mr Tower un artículo del Corriere donde explican un acuerdo laboral entre los dueños de una heladería italiana, con sede en muchos países, y el sindicato: el encargado de cada local decide cada día –luego de hacer un cruso de meteorología– si el tiempo estará suficientemente bueno o no. Cuando llueve (que debe ser frecuente en algunas partes de Europa) no se labura. Pero los empleados compensan esos feriados meteorológicos trabajando más el fin de semana.

Por lo que dice el artículo, los laburantes reciben igual paga a fin de mes, cada mes. Es de esperar, claro, que el plantel total de empleados será menor. Si lo que definía el empleo total era la cantidad de trabajo necesario en el momento de máxima demanda, ahora eso se cubre con un plantel menor, que redobla su trabajo el fin de semana y se queda en casa viendo repeticiones de partidos de fútbol los días grises.

Ah, sí: Europa sigue en crisis.