“Las exportaciones son el único motor de la economía desde que estalló la crisis“, dice El País. Más abajo:

La zona euro, destino del 53,4% de las ventas españolas, creció al 0,2% en el segundo trimestre. Francia, principal cliente entre enero y junio, no creció; Alemania, segundo comprador, avanzó un insignificante 0,1%.

Las cosas que se celebran en una depresión.

EX-POST: Curiosa posición de Jesús Fernández Villaverde en el blog mayoritariamente neoclásico Nada es Gratis: sí, se nos cayó la demanda; sí, hay una trampa de la liquidez con las tasas a cero; sí, la contracción fiscal puede empeorar la recesión; pero no nos queda otra que ajustar y “hacer reformas” que levanten la tasa de crecimiento. Esa música me suena.

No parece: la tasa de interés de los bonos norteamericanos se desplomó. Morning in America: al día hábil siguiente de que le bajaran la nota, el mercado busca esos bonos.

¿Volvemos a –como le decía Krugman– un “Uh-we-are-all-gonna die-moment”? Tampoco parece. Hay dos cosas que no pueden pasar al mismo tiempo: la inflación y la deflación. Y tampoco puede haber una inflación desbocada con un desempleo en alza. Lo que hay es un temor fuerte a una recesión, y la impresión generalizada de que la política fiscal no es una opción, cuanto menos por motivos políticos.

¿Qué debemos pues hacer?

Lo mismo que hizo Bernanke para salir de la primera recesión: seguir dándole duro a la maquinita. Comprar bonos, dar préstamos, comprar acciones, lo que sea. In extremis, esa política monetaria desbocada se parece bastante a una política fiscal (¿no es un subsidio comprar acciones a cierto precio, a costas del Estado?). Llamalo como quieras, pero hasta que no haya 2%, 3% o 5% de inflación salarial, la política monetaria no está siendo suficientemente expansiva. Y no va a haber 2%, 3% o 5% de inflación salarial sin que baje el desempleo.

Lo estoy intentando: viajar muy lejos, dar la vuelta al mundo. Y ya vamos por acá:

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Pero no hay forma de escaparse de uno mismo. Y ni siquiera es muy valiente: valiente era cuando lo hacían los portugueses hace unos quinientos años, yendo a los tumbos en sus barquitos pintados desde esta hermosa costa hasta el misterio de Oriente.

Mi pregunta era sobre otra cobardía –¿cómo se hace para huir de todo activo financiero?– pero la respuesta es parecida: se puede huir de un lugar, de dos, de mil: pero no se puede huir de todos los lugares. En algún lugar tendrás que elegir estar, por acción o por omisión.

¿Qué pasaría si hubiera desconfianza sobre la deuda europea y la deuda norteamericana al mismo tiempo? No es fácil pensar en ese escenario. Los activos que se liquidan son los papeles de la deuda; ¿cuáles son los activos que se compran? ¿Cash? Si así fuera, si lo que el público quiere es más liquidez y menos deuda, el banco central podría compensar el efecto sobre los precios alterando las ofertas de esos activos, ie., comprando los bonos de los que el público quiere deshacerse. Al cabo, la tasa de interés podría no cambiar.

¿Y si se lanzan a activos de otros países? ¿Al real, al dólar australiano, al franco suizo? También pueden las autoridades monetarias de esos países responder aumentando la oferta de esos activos para evitar una apreciación exagerada, como de hecho lo hizo Suiza hace poco.

Entonces: considerando las reacciones posibles de la política monetaria, la huida de la deuda hacia monedas no puede alterar demasiado  los tipos de cambio. Y, si los bancos centrales actúan como deben –cosa que la Reserva Federal hace casi siempre y el BCE sólo de tanto en tanto– tampoco puede alterarse demasiado la tasa de interés.

¿Qué precio debería cambiar, entonces? Los bonos, el dinero y los depósitos como forma de riqueza tienen algo en común: tu riqueza es la deuda de otro. Te debe el Estado, te deben los bancos. Lo que cambiaría en un pánico generalizado es tu voluntad de mantener riqueza que sea al mismo tiempo una obligación de otro. Lo que querrías es tener riqueza que valiera aunque el otro no quisiera pagarte; que no hubiera tal cosa como “el otro”. Que seas dueño de algo. La desconfianza generalizada en toda obligación pública y el deseo correlativo de pasarse a riqueza contante y sonante debería aumentar el precio relativo de ese tipo de activos en relación al dinero y a los bonos.

Eso se llama inflación de activos, incluyendo sobre todo algunos muy líquidos y estándar como el oro. ¿Podría darse esa inflación de activos en medio de una Segunda Gran Recesión? Lo pensaremos.

Algo así

El anti-eurismo se va haciendo oir. Ahora Krugman dice algo de este estilo: la Unión Europea se formó para que no hubiera tragedias como la que Europa vivió a mediados del siglo XX. Y esas tragedias tuvieron mucho que ver con las consecuencias políticas (ie., Hitler) del fracaso de un régimen de tipo de cambio fijo (la incapacidad del patrón oro de entreguerras para responder a la Depresión). Es decir: un sistema de tipos de cambio fijo (el euro) es hijo de una creación (la Unión Europea) cuyo objetivo era evitar los males que trajo un sistema de tipo de cambio fijo.

Son –somos—muchos los que creemos que el euro no es un buen sistema. Pero un poco es como la convertibilidad: OK, no es bueno, pero ¿hay que salir?

¿Se puede salir del euro? ¿Conviene? ¿Cómo se sale del euro?

A esta altura del partido, es posible que la suma total de felicidad de aquí hacia el futuro con una Europa Con Euro sea inferior a la de una Europa Sin Euro. El problema es que hay un costo político inmediato de la salida que nadie querrá pagar. En otras palabras: quizás es convieniente salir del euro, pero es imposible que un gobierno decida hacerlo. ¿Les suena?

¿Cómo sería la salida del euro? Dándole vueltas al asunto, es una salida bastante parecida a la de Argentina o, más específicamente, a la que Ricardo Hausmann proponía para la Argentina en el año 2001, con particularidades asociadas a (1) el enorme tamaño del sistema financiero de los países europeos, en comparación con el argentino en su momento y (2) el hecho de que no hay que devaluar una moneda sino crear una nueva. En esencia, se trata de la siguiente norma, pensada por ejemplo para el caso de España:

Toda transacción corriente nominada en euros podrá cancelarse en españoles, la nueva moneda [homenaje al “argentino” de Rodríguez Saá]. Toda obligación a plazo fijada en euros podrá pagarse en españoles indexados por inflación.

La españolización de las deudas comprende a toda obligación financiera bajo ley española, incluyendo la deuda pública. ¿Qué es el español? Es la nueva moneda de España, que el Banco de España entrega al gobierno (a cambio de deuda pública) o al sector privado que lo demande. ¿Habría demanda por la nueva moneda? Claro que sí. Donde dice € 1,50 podés pagar con 1,50 euros o con 1,50 españoles. Como el español va a valer menos que el euro, te conviene cambiar algunos euros por españoles y usarlos para tus transacciones. En seguida, € 1,50 va a querer decir “1,50 españoles”: el español se transforma en unidad de cuenta y por lo tanto  en medio de pago. En seguida hay una “demanda transaccional” de españoles.

Veamos el problema monetario, el fiscal, el financiero y el de “sector externo” de la introducción del español. El Banco de España tiene que fijar el tipo de cambio al cual entrega españoles por euros, y administrar la política monetaria como para que el español tenga una cotización adecuada. ¿Qué es una cotización adecuada? En principio, y porque eso es lo más urgente, una cotización adecuada es una que resuelve el problema fiscal.

¿Cómo es que la devaluación resuelve el problema fiscal? Hagamos una simplificación: todos los gastos salvo los de deuda pueden mantenerse fijos en españoles; los ingresos impositivos, en cambio, dependen del nivel de los precios. No sé los números, pero si por ejemplo los ingresos son 100, los gastos de intereses de deuda son 20 y el gasto primario es 100, alcanzaría con una inflación de 25% para llegar al equilibrio fiscal: los ingresos se van a 125 y los gastos de deuda a 25.

¿Qué nivel de español se necesita para generar ese salto de precios? Pensemos, como primera aproximación, algo cercano a 2. (En Argentina, dólar x 4 llevó a precios x 1,40; España, un poco más internacionalizada, euro x 2 puede llevar a algo más que precios x 1,20). Con esos números –irresponsablemente tirados a la marchanta– el gobierno español no necesita nuevo endeudamiento. Sí necesita refinanciar los vencimientos, por lo tanto seguramente es necesaria una regla como: “refinanciás o te pago sólo los intereses”, que en seguida se transforma en una reestructuración de la deuda.

¿Cómo es el descalabro en el sistema financiero? Un infierno como el argentino, pero un poco peor. Supongamos que se hace una “españolización simétrica”: los depósitos y las deudas se convierten 1 a 1 a españoles, ajustados por inflación (eso es lo que proponía Hausman para la Argentina). Sin “corralón” (una restricción para retirar los depósitos) lo probable es que la gente corra a los bancos no sólo a tirar huevos sino también a pedir “lo que le den” y convertirlo a moneda dura. ¿Cómo hace el Banco Central para bancar esa corrida? Imposible. Por lo tanto: reestructuración. Los bancos entregan certificados de depósito, un título bancario negociable nominado en españoles indexados, salvo por “los primeros cinco mil euros” que se entregan en efectivo, en españoles. ¿Pasa a ser solvente la situación de los bancos? Probablemente. Es cierto que la capacidad de un asalariado para devolver su préstamo ha empeorado (el salario no aumenta, la deuda lo hace como los precios) pero la casa que respalda su préstamo sí terminará aumentando más que la deuda.

¿Se recupera la economía española, finalmente? Creo que sí. La devaluación corrige o ayuda a corregir el problema fiscal; la españolización de las deudas devuelve la solvencia al sistema financiero. La reestructuración de la deuda lleva, en principio, a un aumento del riesgo; pero no olvidemos que a poco de la reestructuración argentina nuestro riesgo llegó a estar debajo de los 300 puntos. Finalmente: para una economía tan abierta al mundo como España es obvio que los efectos expansivos de la devaluación son grandes: se vuelve más atractivo gastar en ese país tanto para los propios españoles, que cambian Budapest por Vigo, como para el resto del mundo.

Qué pena que antes de todo eso haya una revolución de depositantes estafados.

Esta:

Recuerdo la discusión de hace tres años: ¿cómo será la recuperación? ¿Una “V” (rebote rápido), una “L” (caída sin recuperación), una “W” o “double dip”? De momento van ganando los que dijeron: raíz cuadrada. Una caída fuerte, asociada entre otras cosas al momento de pánico financiero, y una vez superado el pánico, una recesión de la que resulta díficil salir.

Krugman comentaba ayer que la tasas de interés de 5 y 7 años, corregidas por inflación, siguen negativas. Es decir: tomar prestado es gratis, e incluso devolvés menos de lo que te prestaron. Y así todo el nivel de producción (en el gráfico, el industrial) no se recupera por encima de sus máximos de 2007.

Encima estoy leyendo la Teoría General y me resulta bastante convincente. Mucho para comentar, pero me impresionó la consciencia de Keynes sobre lo que hoy llamaríamos “Quantitative Easing”: la importancia que tendría para un Banco Central poder controlar no sólo las tasas cortas sino también las largas. Y es exactamente donde ahora vuelven a estar las miradas tras el acuerdo (bastante conservador) sobre la deuda pública en Estados Unidos. Sepultada la política fiscal, sólo queda rezar, a Dios y a Ben Bernanke.

A todo esto: son las once aquí en España, diría Calamaro. Y el riesgo país pasó por primera vez los 400 puntos. En cualquier momento nos empardan.

La crisis de 2008 todavía no terminó.