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Sí: para los que no salen.

El Economist hace cuentas sobre cuánto perderían los países con defaults y devaluaciones. Por ejemplo:

If Greece were to quit, the first-year cost would be 40-50% of GDP, and subsequent annual costs would be around 15%.

Sinceramente, no entiendo la cuenta. Que algunos acreedores pierden está clarísimo. Pero, por definición, lo que pierde un acreedor lo gana un deudor. De modo que no contemos como pérdida lo que sufrirían los depositantes pesificados, por ejemplo; porque del otro lado hay un deudor pesificado que (en comparación con tener la deuda en euros) gana. Tomando al país en su conjunto, en la medida en que hay un recorte a acreedores externos el país no sólo no pierde sino que *gana*.

Vamos a analizar en los párrafos que siguen si a Grecia le convendría o no salir del euro. Para los que estén en contra de mi conclusión y quieran leer argumentos a favor de la continuidad en el euro les recomiendo esta columna de Andy Neumeyer en Foco Económico.

El costo hay que medirlo como reducciones del PBI; en realidad, con la diferencia -imposible de calcular- entre la evolución del PBI saliendo del euro con la que tendría lugar sin salida del euro. En Argentina 2001, por ejemplo, es difícil pensar que con la convertibilidad continuando a lo largo de 2002 y hasta el día de hoy (si eso fuera posible imaginar) la reactivación habría empezado en junio de 2002, como empezó.

El principal argumento que asocia salida del euro con depresión económica es el de la crisis bancaria: si se sale del euro, se destruye el sistema bancario, porque todo el mundo trata de convertir sus depósitos en euros contantes y sonantes y el sistema colapsa con una corrida. Dos respuestas: una es que quizás eso ocurra de todos modos, sin que salgas del euro (como pasó en la Argentina). Un segundo contraargumento: lo importante es la percepción sobre el futuro de los bancos, no sobre su pasado.

Consideremos un plan violento (no porque sea el mejor; pero si es viable, uno mejor también lo será):

(1) default indefinido de toda la deuda pública griega, con la idea de cambiarla luego con quitas de 50% o más;

(2) dracmización de todos los depósitos. Cada depositante recibe en efectivo, en dracmas, hasta un máximo de 10.000 euros, a la tasa 1 euro=1 dracma**, y el resto en un bono del Estado en dracmas indexadas.

(3) el Estado se hace acreedor de todas las deudas del sistema bancario. Los primeros ¿300.000? euros de deuda se dracmizan, de allí en adelante se renegociarán las deudas en euros.

Los bancos quedan limpitos, y pueden empezar a funcionar al menos como sistema de pagos. Después, en algún momento, en nombre de la justicia les cobrás algún impuesto.

¿No hay riesgo de hiperinflación, algo que también tendría como consecuencia una depresión económica? Creo que no. Hagamos una cuenta brutal sobre el efecto monetario. ¿Cuánto hay que emitir si se dan dracmas en efectivo hasta un valor de 10.000 por depositante, canjeados por euros 1 a 1? ¿20% de habitantes con 10.000 euros habrá, promediando los que tienen menos que 10.000 y contando todos los habitantes? En ese caso, hay que emitir 20 mil millones de dracmas: el equivalente a 10 mil para 2 millones de personas.

Pensemos que la economía griega tiene un tamaño algo menor a la Argentina. Argentina tiene una base monetaria de 40.000 millones de dólares, unos 30.000 millones de euros. Es decir que, en Grecia de “condiciones normales”, la circulación monetaria debería ser un poco menos. Pero OK, no serían condiciones normales: habría desconfianza. Pero si la demanda de dinero neceasario para transacciones es un equivalente a, no sé, 20.000 millones de euros, y hay circulando solamente 20.000 millones de dracmas, el precio del dinero resultaría ser algo así como 1 euro = 1 dracma. Claro que toda la idea es devaluar, por lo tanto el Banco Central griego debería emitir un poco más todavía para conseguir la devaluación. El punto es: aunque la emisión inicial no tenga respaldo, el hecho de que hay que pagar los impuestos en ese dinero lo convierte en un dinero transaccional, por el que habrá demanda, y una demanda superior a esa emisión inicial (en todo caso, la cifra de $10.000 se puede ajustar).

¿Pero no tendría que emitir el Estado más dinero para financiar su déficit? Veamos. Las deudas que adquirió con los depositantes se cancelan con sus nuevas acreencias. (De hecho, se pueden pagar los títulos a medida que se cobran los créditos de modo tal que no haya acá una fuente de desequilibrio). La vieja deuda está defaulteada, así que lo único que importa es el superávit primario. La devaluación acá ayuda muchísimo.  Con un dracma 2 a 1, por ejemplo, una economía bastante integrada con la de Grecia podría tener un salto de precios de, digamos, 40%. En esa magnitud subirían los ingresos públicos (a nivel de actividad constante) y obviamente los salarios nominales no se tocarían.

Trabajo sucio hecho, muy parecido a la Argentina. Y ya está: te fuiste de un sistema que te puso en problemas graves y, mejor que eso, te saliste de un sistema (el tipo de cambio fijo) que es peor como régimen que el tipo de cambio flexible, al menos en la opinión de un 80% de los economistas.

Un tercer argumento de por qué la salida del euro en combo con default sería muy dañina es el de la “reputación”: por portarte mal, los mercados de castigan con un alto riesgo país. La experiencia argentina tampoco favorece esta hipótesis: incluso con un canje incompleto de deuda, el riesgo argentino ya era igual al brasileño en enero de 2007, es decir, un año y medio después de realizado el canje (que, creo, llevó más tiempo del necesario).

¿Por qué, entonces, no sale Grecia del euro y empieza a recuperarse? Creo que por dos motivos: uno político y uno que me gustaría llamar religioso. El obstáculo político parece insuperable: es imposible que un presidente le diga a su pueblo: “el que depositó euros recibirá dracmas, con suerte; en el peor de los casos, recibirá un papel que dice “el Estado te debe X dracmas indexadas, que irá pagando a medida que recobre los créditos bancarios”.

Y el obstáculo religioso es que muchas mentes se niegan si quiera a hacer la cuenta, a considerar los costos y los beneficios, sencillamente porque no pueden tolerar que se viole el principio de que “the right is the good”: el principio de que lo bueno tiene que ser lo que es moralmente correcto. Parece haber una superioridad de tipo moral en “cumplir los compromisos”; puedo entenderlo y hasta puedo coincidir con que es mejor moralmente cumplir compromisos que no cumplirlos. Pero (i) no me queda claro que esos compromisos puedan cumplirse siguiendo en el euro: una crisis bancaria que no elegís es una violación obscena de compromisos; y (ii) la superioridad del principio moral no implica que sus consecuencias sean mejores para la sociedad. Lo que traté de mostrar es que salir de un tipo de cambio fijo puede ser mejor para un país. Creo que la experiencia argentina así lo sugiere. Es una pena que cosas que pasaron después de la devaluación y el default, no necesariamente asociadas a ellos (como la política inflacionaria de dólar alto, el manotazo desprolijísimo a las AFJPs y la manipulación del INDEC) nos han colocado en niveles altos de riesgo país e inflación que le quitan lustre a la correcta decisión de devaluar nuestra moneda.

 

** ¿Por qué 1euro=1dracma y no un poquito más, como fue acá con el $1,40? La verdad que sería razonable convertir esos primeros 10.000 euros a una tasa tal que mantengan el poder de compra, y obviamente con 1-1 no lo mantienen porque algo de inflación habrá. Ahora bien, no se puede hacer indexado porque se los estás dando de inmediato, antes de calcular el IPC. Pueden pensarse alternativas, pero obviamente el riesgo de ser generoso es pasarse con la expansión monetaria. La verdad que en la Argentina la tasa de $1,40 resultó bastante sabia, porque compensó aproximadamente con el impacto inflacionario inicial.

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