Alguna vez escribimos sobre el mejor control de cambios. Proponíamos allí un desdoblamiento con todas las de la ley: comercial controlado, y un dólar “libre” con la oferta y la demanda. Desde entonces nos seguimos preguntando cuál sería el problema con un esquema así. Y seguimos preguntándonos ese tipo de cosas.
En su momento anotamos 5 beneficios. Añado un sexto, quizás más importante. En un sistema de doble mercado cambiario, es posible tener apreciaciones o depreciaciones del “financiero” (por encima o por debajo del comercial) sin que eso afecte la competitividad. Con dólar desdoblado, los vaivenes en los mercados de capitales (se pone de moda un país o, al contrario, golpea una crisis rusa) no tienen efecto sobre el tipo de cambio y por lo tanto tampoco sobre la rentabilidad. En otras palabras: no hay ni (1) “enfermedad holandesa financiera” — esa pérdida de competitividad que padecen países como Brasil cuando dejan apreciar su moneda ante una gran demanda por reales, ni (2) “overshooting” del tipo de cambio (con sus temores inflacionarios) ante fuga de capitales.
En ese sistema ideal, el comercial se manejaría teniendo en cuenta competitividad e inflación, y la política monetaria sería suficientemente prudente como para que el “financiero” no vuele, sino que tan sólo fluctúe con brechas positivas o negativas alrededor del comercial. Sinceramente, de momento no se me ocurren desventajas de un sistema así, en el que el financiero es simplemente más volátil, aunque no siempre más alto, que el comercial.
La Argentina actual se aparta bastante de ese sistema ideal. En primer lugar, por la ilegalidad del “financiero”, parcialmente neutralizada por la existencia del “contado con liqui”. Eso sería fácil de solucionar si le hiciéramos caso a Roosevelt: no hay nada a qué temerle más que al miedo mismo — sigo sin entender por qué en la Argentina no se legaliza el mercado de cambios financiero.
Una segunda diferencia, más relevante, entre el sistema argentino y un control de cambios “ideal”: como casi todos los controles de cambios realmente existentes, el dólar financiero es sistemáticamente superior al comercial. Es que habitualmente se llega a un control de cambios porque hay una corrida contra la moneda local. La corrida puede aparecer por dos motivos, quizá en combinación: (1) desequilibrio monetario: demasiada emisión, el público rechaza los pesos y busca los dólares; (2) desequilibrio “real”: se considera que el tipo de cambio real no es competitivo, por lo tanto se teme una devaluación.
Si el control de cambios es una respuesta a (2), como creemos que fue en la Argentina, obviamente el desdoblamiento no resuelve el problema. El cepo evita la caída de las reservas, pero no le hace nada al problema de competitividad que generó la corrida. Una brecha alta generada por un problema irresuelto de competitividad y que se mantiene constante en el tiempo, o incluso crece, puede no ser causa de problemas ulteriores pero sí el síntoma de que algo falla: la rentabilidad de producir en el país es una que, según la opinión (muchas veces discutible) de los mercados financieros, a la larga genera desempleo o –en ausencia de medidas proteccionistas– desequilibrios comerciales.
Me queda menos clara la situación si el problema original es uno de exceso de emisión sin dificultades de competitividad. Creo que de todos modos puede argumentarse que una brecha cambiaria alta resultado de un exceso de emisión indica un problema de competitividad. Veamos: el Banco Central está emitiendo mucho, pero el público no quiere ese dinero y lo quiere cambiar por dólares, a pesar de que el “tipo de cambio real” es sostenible. Como el Banco Central no quiere perder reservas ni que se produzca una devaluación, cierra la ventanilla y desdobla el mercado cambiario. El valor anterior (digamos, $4) se mantiene sólo para el comercial, pero aparece un “financiero” más alto.
Creo que también en este caso la brecha indicaría un problema de competitividad. Si el tipo de cambio real original era de equilibrio, entonces para que el tipo de cambio real sea de equilbirio tras el control de cambios tiene que ser cierto que la emisión y el dólar financiero más alto no generaron *ningún* aumento en el nivel de precios internos, porque si lo generaron y el comercial sigue en $4 hubo apreciación real. Me cuesta pensar que los precios no van a reaccionar a la emisión, aunque puedan ser misteriosos los mecanismos: quizás la emisión influye sobre los precios por un efecto “riqueza” de los tenedores de dólares, ahora más ricos, que van al financiero a conseguir pesos para conseguir durables; quizás el aumento del valor en pesos de activos dolarizados (digamos, propiedades) impacta sobre las rentas y por lo tanto sobre los costos de producción. Si estos u otros factores transmiten el impulso monetario a los precios, el tipo de cambio real tras el control es más bajo que el original; si el original estaba bien, la brecha está indicando ahora un problema de competitividad.
¿Cuál de estos dos casos representa mejor a la Argentina? Acaso una combinación de los dos. En el momento inicial probablemente la cuestión de “tipo de cambio real insostenible” que llevó a una expectativa de devaluación y al cepo del mes 11 del año 11. Luego, emisiones que generan o acompañan una inflación más rápida que la del dólar comercial.
Resumen, que se hizo muy largo: no me quedan claros los problemas de un control cambiario ideal. Pero sí entiendo que la existencia, persistencia o ampliación de una brecha cambiaria es un síntoma de que algo anda mal con el tipo de cambio real o, lo que es lo mismo, con la competitividad. Por extensión: cuanto más alta la brecha, mayores las dificultades de competitividad. Por extensión: el dólar de 6-7-8 nos está diciendo a los gritos que tenemos un problema.