¿La emisión genera inflación? (IV)

 

Siguiendo con una discusión previa: como apunta con mucha precisión el primer comentarista a este post, para que sea cierto que una emisión monetaria bajo tipo de cambio fijo tenga efecto en los precios, tiene que ocurrir que esa emisión dé lugar a una reducción en la tasa de interés local. Si eso no ocurre, no puede ser que aumente el consumo y por lo tanto no es posible que la emisión tenga efecto en los precios. Nuestra posición: efectivamente, la emisión bajo tipo de cambio fijo no genera reducciones en la tasa de interés. Se cumple de manera bastante aproximada –al menos para una economía como la nuestra– que la tasa relevante para decisiones de consumo e inversión depende exclusivamente de la tasa de interés internacional, el riesgo del país y las expectativas de depreciación. Los dos primeros factores no tienen nada que ver con la política monetaria del país; el tercero de esos factores tendería a aumentar –if anything– ante una emisión monetaria con tipo de cambio fijo.

Para medir las expectativas de devaluación –el Tercer Factor– tendría que hacer mucho cut and paste del Rofex, así que publico una primera aproximación comparando, por un lado, la tasa para descubiertos en cuenta corriente y, por el otro lado, solamente la suma del riesgo país y la tasa de interés internacional. Obtengo lo siguiente:

tasa y riesgo

La correlación no es perfecta, pero creo que es todo lo convincente que pueden ser estos gráfiquitos de la maldita ciencia. Y viene de yapa con una regla de pulgar: la tasa de los adelantos en la cuenta corriente es la tasa del bono argentino + 10%.

E insisto: si incorporáramos el Tercer Factor, creo que se complicaría todavía más el argumento de que la emisión genera reducciones en la tasa de interés real. En la medida que la emisión condujera a un aumento de las expectativas de devaluación, la tasa de interés nominal sería más alta, no más baja. Una tasa nominal más alta no llevaría a una tasa real más alta sólo en el caso improbable de que las expectativas de inflación crecieran uno por uno con las de devaluación. De todos modos, no es lo que estábamos conversando. Un comentarista preocupado apuntaba que no estaba teniendo en cuenta “factores dinámicos” como que la emisión da lugar a una expectativa de devaluación y que eso tiene un efecto directo sobre los contratos de hoy. No los estaba discutiendo porque son un tema separado. Paso a paso. Primero pensemos si en el tipo fijo y creíble la emisión genera inflación, después pasamos a un temario más convocante.

  • NicoMillonario

    Lucas, por qué decís que el canal para q tengamos efecto inflacionario es la reducción de la tasa local?
    No hay otros canales de transmición?
    Digo, por ejemplo, el precio de las acciones, q puede subir, o los canales de crédito o el efecto sobre las hojas de balance.

  • colu

    Lucas,

    Comentario off topic: acabo de leer esta nota

    http://www.elpais.com/articulo/opinion/edad/miedo/elpepiopi/20100322elpepiopi_13/Tes

    en El País y no pude evitar sonreir y recordar tu postura acerca del cambio climático.
    Un abrazo

  • Ale

    Lucas, nadie puede discutir que, bajo la medida medida neutral al riesgo, no hay arbitraje. Tu post solo muestra eso en todo caso. La pregunta deberia ser cuanto se puede separar el forward del spot esperado a causa de time-varying risk premia. O sea, como se comporta el cuarto factor (te olvidaste la prima de riesgo por riesgo cambiario en adicion a la expectativa).

  • Ale

    Por otro lado, como ya te dije antes, a mi lo que me molesta son los supuestos detras de IS-LM/Mundell Fleming. Nadie los usa desde hace 30 años por varias razones, una de las cuales te nombre antes: la imposibilidad de agregar funciones de demanda a menos que uno haga supuestos muy fuertes (esto es micro basica, y deberia ser macro basica). Eso cambia el resultado, al cambiar la cartera promedio cdo se redistribuye dinero. Por otro lado, supongamos que tenes razon y que no cambia la cartera optima promedio. Contame una buena historia respecto a la demanda de dinero, por que si la oferta sube a un promedio anual del doble que el PIB, la tasa no varia, la demanda transaccional cambia con el PIB, vos donde ves la explicacion para que la demanda de saldos reales haya aumentado tanto como vos decis? O Cambio la velocidad de rotacion? Por que la teoria cuantitativa sera una identidad, pero igual me la tenes que explicar…

  • O.S.I

    En realidad lo que se esta discutiendo es la Movilidad perfecta de capitales… Algo así como si los activos argentinos son sustitutos perfectos de los activos externos..
    Si el BCRa compra el stock de lebacs y Nobacs, Los bancos van a tener mas pesos. Inicialmente hay una caída en las tasas de interés domesticas. Si se cumple la paridad de tasas de interés, tendríamos que observar una salida de capitales para re establecer la tasa de interés al nivel internacional + los spreads correspondientes de riesgos (siempre que el pais sea chico y no influya en la demanda u oferta de dinero internacional). Entonces la pregunta es,¿ cuando bajan las tasas inicialmente, doña rosa sale a hacer operaciones de carry trade para arbitrar la tasa baja (argentina) con las tasas altas externas?. Para mi, esto no pasa en un 100%..

  • Kaloma

    Decilo Enzo, decilo… la inflacion es causa de politicas fiscales

  • guille

    OK, lindo el analisis de todos lados, pero hay algo que no me cierra, asi que vamos a mandarnos una burrada.
    La guita no es ni mas ni menos que papelitos de colores que se usa para cambiarlos por otros papelitos. Y JUSTAMENTE ese es el sentido que tiene.
    Si tenemos solamente papelitos grises y verdes, y asumiendo que la guita “no se destruye ni se crea”, un aumento en la cantidad de papelitos grises va a hacer que la relacion con los papelitos verdes aumente.
    Ahora, la economia no son solo dos papelitos, sino muchos (hay rojos, negros, amarillos….). Entonces: si aumentas los papelitos grises dando vueltas, o aumenta la relacion de cambio de grises a uno en particular (ej: el verde, o el rojo) y se mantiene constante contra los demas, o aumenta contra todos. En el primero tenes una burbuja, y en el segundo inflacion.
    Ahora, el mecanismo de transferencia… no me pidan tanto!! se los dejo a los que saben mas de economí(stic)a

  • Esteban

    A ver, a esta altura de los tiempos con 50 años de análisis computacional y asumiendo 2 o 3 hipótesis bien establecidas sobre el comportamiento humano y asignando una determinada probabilidad a cada comportamiento, ¿no hay un modelo de los que se llaman de tipo Montecarlo que pueda simular lo que hacen 10 millones de tipos antes diferentes escenarios y ver la evolución de distintas variables y ver toda la dinámica del proceso?

  • Lucas Llach

    Ale, no sé si te sigo. ¿Yo estoy diciendo que cambia la demanda de saldos reales? No, justamente estoy diciendo que no. Estoy diciendo que no hay motivo para que la gente no quiera la misma cartera que antes. Y la misma cartera que antes implica que –BAJO TIPO DE CAMBIO FIJO– toda esa emisión vuelve al Banco Central. No entiendo por qué si inicialmente tenemos un equilibrio al final del camino –donde estamos esencialmente igual– no tenemos otro.

    OSI. Los bancos ya tenían LEBACs, y no querían prestarle esa plata a la gente (podrían haberlo hecho, pero no). Te lo pregunto de este modo: si esas LEBACs fueran cambiadas inmediatamente por bonos del Tesoro (argentino) similares, ¿darían más crédito a Doña Rosa?. Ahora bien: si en vez de cambiárselas por bonos del Tesoro se las cambias por billetes que pueden comprar bonos del tesoro, ¿por qué darían más crédito? Su “preferencia revelada” es que querían bonos, ¿verdad? Y supongo que no vamos a creer que con la emisión cambia la tasa del bono argentino (o cualquier otro activo, porque todos pagan más o menos lo mismo, y si no es así decime cuál paga más y lo compro, y si le errás me pagás la diferencia).

  • Andá a comprar

    Se insiste mucho en que es una economía con tipo de cambio fijo, donde incrementos en M podrían volcarse a la compra de dólares para restablecer la paridad. Cómo cambia el análisis si se considera el control de cambios? De alguna manera, los controles de cambios se podrían pensar como costos de transacción diferenciales por cantidad, incluso en algún nivel el costo de transacción (a.k.a. ley penal cambiaria) es infinito o cerca. Pero en ese caso no está claro que haya tipo de cambio fijo, o al menos que hay tipo de cambio fijo pero con costos de transacción altos. Quizás esos costos de transacción altos pueden generar un mecanismo de transmisión monetaria en un esquema de tipo de cambio aparentemente “fijo”? Al menos en el lag de tiempo que tarda el sector privado en volcar a dólares la expansión de M.

  • Lucas Llach

    Control de cambios cambia todo. No te podés comprar dólares (o no ilimitadamente) entonces con los pesos emitidos que te sobran vas a querer comprar bonos locales, lo cual reduce su tasa de interés.

    Creo que, aun con los obstaculillos de la Argentina, seguimos siendo una economía abierta en este sentido, por todas las manganetas que hay.

  • Lucas Llach

    OSI, de paso: Doña Rosa no tiene que hacer ningún carry trade, quedate tranquilo que sabe comprar dólares, que le dan un suculento 13% en pesos (la depreciación esperada) apenas menor que el 13,5% que le daría la inversión de menos riesgo del mundo, que es el bono corto norteamericano.

  • Virgilio

    LL: “…que le dan un suculento 13% en pesos (la depreciación esperada)…”.

    Pregunta, por dólar futuro, el tipo de cambio me da +10,4% y por bonos me da 9,7%… ¿De dónde sale el 13%?

  • yoyo

    Lucas tiene razon. Con tipo de cambio fijo creible, partiendo de una situcion de equilibrio,movilidad de capital, paridad de tasas, sin controles de cambio, sin considerar la influencia de la emision en expectativas de devaluacion y dejando de lado la emsion “fiscal”, la emision es neutra.

    Pero me suena que empezaste hablando de argentina y despues te desviaste al modelo. me parece que el punto es que consideras que mas o menos se dan todos esos factores.

    solo menciono uno como ejemplo que si afectan a tu argumento y no se da: Si les cambias las lebacs a los bancos (que son las que las tienen mayoritariamente), no lo pueden cambiar por titulos publicos, porque no los deja el BCRA!!!!(limites de tenencia de titulos publicos qe no incluyen lebacs), ni por dolares ni por bonos externos (limite posicion general de cambios y otras), ni por deuda privada en pesos (hay muy poca, no se si esta regulada, pero seguro a los bancos no les da los mismo por la nula liquidez que tienen). Es mas, si le cambias las lebac por pesos, la tasa baja mañana y toda la nuetralidad de la emision se pierde.

  • PabloS

    Interesante discusión y quizás mi aporte parezca que quiero quedar bien con todos. Creo que la clave de esto está en lo que menciona Andá a comprar. Me explico. La respuesta al título del post sería tal como menciona Lucas, o sea, la emisión en un sistema de tipo de cambio fijo no genera inflación. Ahora, si discutimos si la emisión en un sistema de tipo de cambio fijo genera inflación “en Argentina en los 2000s largos” la respuesta sería que sí, porque el modelo MF supone libre movilidad de capitales. Dado el control de cambios que existe en Argentina (aún con las formas que hay de eludirlo) para los demandantes grandes de dólares (bancos principalmente) se dificulta mucho el cambio de cartera. Así, la liquidez excedente no se vuelca totalmente compra de activos externos, por lo que tenés incrementos en algún otro rubro del activo de los bancos (¿préstamos?) y ahí se desencadenan los efectos inflacionarios al afectar en el corto la demanda agregada por baja de tasas local. El resto de los efectos de segunda vuelta (expectativas, emisión para financiar gasto público, etc.) creo que hay consenso y no vale la pena explayarse. En este razonamiento, por eso en convertibilidad la emisión por compra de reservas no era inflacionaria, ya que los dólares eran vendidos voluntariamente como consecuencia de decisiones de cartera de quienes los generaban (no así ahora, donde los exportadores están obligados a liquidar los dólares), demandando así libremente los pesos emitidos. Y quien quería comprar dólares también lo hacía sin restricciones, por lo que tenías el model MF funcionando muy bien.

  • Lucas Llach

    Pablo y yoyo, gracias por sus comentarios, que comparto en un 95%. El 5% que no comparto es que aun en “la economía argentina de los tardíos 2000s” los bancos pueden acceder con cierta facilidad a la “tasa internacional”. Por ejemplo: ¿pueden prestarle a una financiera que compra bonos? Otra cosa: si hay tanto control de cambios, ¿cómo hicimos todos estos años para tanta “fuga de capitales”?

    Quiero decir: ¿no hay por ahí circulando cinco mil Néstors Kirchners que pueden tomar un crédito del Banco de Santa Cruz y comprarse 2 millones de dólares por mes y con eso comprarse un bono del tesoro americano? Porque si es así, tenés un margen de 10.000 millones de dólares por mes para prestar a gente que está dispuesta a pagar la tasa internacional menos un épsilon… no entiendo por qué prestarías a una tasa más baja.

  • blogs.lanacion.com.ar

    La emision genera inflacion iv.. Smashing :)

  • blogs.lanacion.com.ar

    La emision genera inflacion iv.. Awful :)

  • blogs.lanacion.com.ar

    La emision genera inflacion iv.. Dandy :)

  • Pingback: Le Guerrier silencieux, Valhalla Rising fileserve()

  • http://www.legaladvicefirm.com/ legal advice articles

    What are you saying, man? I realize everyones got their own opinion, but really? Listen, your website is interesting. I like the efforts you put into it, particularly with the vids and the pics. But, come on. Theres gotta be a better way to say this, a way that doesnt make it seem like everybody here is stupid!

  • http://anettawebcamsex.weebly.com/ uk webcam sex

    Some of his best scenes are in the courtroom itself, courtesy of some strong dialogue by screenwriter John Romano.

  • http://www.schuelerprofile.de/blog/showAnswers/BlogId/32252/EntryId/217804 Elisha

    What’s Taking place i am new to this, I stumbled upon this I have found It positively helpful and it has aided me out loads. I’m hoping to contribute & assist other customers like its aided me. Good job.

  • http://trabi.chapadla.cz/w/index.php/Moving_Inflatable_Bouncers_Perk_Up_Small_Children_Straight_Into_Hilarity Lorine Huisenga

    Wow! This can be probably the most helpful sites we have ever discover with thesubject. In essence excellent publish! I’m and a expert within this matter so we could comprehend your current hard work.

  • http://www.sfgate.com/cgi-bin/contribute/sn/persona?User=jakegreen341&plckController=PersonaBlog&plckScript=personaScript&plckElementId=personaDest&plckPersonaPage=BlogViewPost&plc payday loans in arizona

    I simply needed to thank you very much again. I’m not certain what I would’ve sorted out in the absence of the actual information contributed by you on such topic. Completely was the difficult problem in my opinion, nevertheless looking at the skilled style you dealt with the issue took me to cry over joy. I’m just grateful for this service and even pray you are aware of a great job you happen to be accomplishing educating people through the use of your web site. Probably you’ve never encountered all of us.

  • http://current.com/users/marlingamble37.htm senco pc1010 review

    Thank you for the sensible critique. Me & my neighbour were preparing to do plenty of research about that. We got a very good book on that matter from our city library and most books exactly where not as influensive as your information. I am pretty glad to see such information which I was searching for a long time.This created incredibly glad Smile

  • http://tinyurl.com/78lmly8 Chalmers

    I do think following facebook or twitter becomes the rate matter fixed it’s going to be a quite excellent assistance.

  • http://bigraindrops.net Jere Lampkin

    pal, sweet web site for this matter. There are lots of opinions- great job.