¿Es costoso el default?

 

Dos lecturas interesantes, y con las que difiero, sobre el default.

1) Roque Fernández en La Platea de Doctrina:

En el día tras día, la gente no va a ver algo inmediatamente, porque la economía ya está en recesión, la inflación ya es alta, el dólar ya se devaluó, el cepo cambiario ya existe. Pero si uno observa un poco la historia de los defaults de la Argentina, sacando el primero, que fue en 1827, en el de 1890 hubo una caída del PBI de 10%; los defaults de las provincias en 1914 también producen una caída de 10%; el de 1982 también dejó una caída cercana al 10%, y en el default de 2001 se cayó 12%. Es decir que, si se toma esa referencia, significa que si no se arregla, esto podría dar una caída de 10% del PBI, según el registro histórico. Si eso es así, y el PBI es de US$ 500.000 millones, estamos hablando de una pérdida de US$ 50.000 millones.

Hay allí un problema importante de causas y efectos. Tanto en 1890 como en 1982 y en 2001, la economía estaba en recesión ya antes del default. Además, en los tres casos hubo al mismo tiempo una “crisis de balanza de pagos”: una situación de tipo de cambio insostenible que explotó. Las tres veces, el default fue más una consecuencia de esos dos factores (recesión y explosión cambiaria) que una causa. Por lo tanto, esas lecciones de la historia no se pueden aplicar al día de hoy. El principal canal por el que un default debería afectar, per se, a la economía, es por su efecto en el riesgo país. Hasta ahora, no ha sido muy importante:

Por supuesto, uno podría decir: “OK, el riesgo no subió, pero podría haber bajado si hubiésemos arreglado con los holdouts”. Lo cual nos lleva a la lectura número dos.

2) Juan Pablo Nicolini en Focoeconómico sorprende con un “Voto por no pagar a los holdouts“. Luego de señalar cuidadosa y enfáticamente que todo este problema fue generado por el gobierno argentino (en lo que coincido) señala que si el efecto del default es que no se reduzca el riesgo país, no se trata, después de todo, de una mala noticia. Con una tasa de interés más baja, el Estado se endeudaría más y habría más chances de volver a la peligrosa costumbre argentina del sobreendeudamiento.

Mi primera reserva con ese argumento es que me resisto a creer que tengamos un problema genético de endeudamiento, y que nuestra última crisis de deuda (2001) en realidad se debió a los problemas de una sobrevaloración cambiaria: recesión y encarecimiento en dólares del gasto público; y que esa sobrevaluación cambiaria tuvo que ver sólo remotamente con nuestra “genética”. Fue, sencillamente, el efecto remoto y no deseado de una estrategia de estabilización exitosa (la convertibilidad) que se prolongó en el tiempo más de lo adecuado por sus altos costos de salida. En otras palabras: lo mismo que le pasó a la Europa que se puso de moda hasta 2007. Por lo tanto, creo que sí hay un nivel de endeudamiento óptimo y que hay muchas inversiones para las que sí vale la pena endeudarse, por supuesto de manera sostenible.

Pero mi principal reserva con el argumento de Juan Pablo es que el alto costo del crédito para el Estado se transmite de manera directa al sector privado. El alto riesgo país hace que no puedan conectarse fácilmente el ahorro de aquellos a quienes les sobra con crédito para quienes lo necesitan, en muchos casos para actividades productivas.

¿Y entonces? ¿Hay altos costos del default o no? Mi posición es que

(1) sí es decisivo tener un riesgo país bajo, para reducir el costo de invertir.  Es lo que llamé en algún momento “El problema de los 1000 IPADs“.

(2) los mercados miran hacia adelante, y la clave es que haya credibilidad en que el nuevo endeudamiento será pagado en tiempo y forma; lo que diga un juez sólo afecta esa credibilidad si influye de alguna manera en nuestra mirada sobre el futuro.

(3) para la percepción de los mercados sobre el futuro, es mucho más importante lograr pagarle a los bonistas del canje que la naturaleza del acuerdo con los holdouts. Claro que el segundo problema influye sobre el primero, pero el gobierno debe hacer más (por ejemplo, ofrecer pagar en otro lado) para mostrar su voluntad inquebrantable de pagar los bonos con cuyos pagos venía cumpliendo. La estrategia del gobierno de “Ya pagué; si no pueden cobrar es su problema” no ayuda nada a esa credibilidad.

  • El de adentro

    Lucas, si bien yo creo que a la larga, si no se ofrece una alternativa viable vamos a terminar yendo a pagar en otra jurisdicción, entiendo que esa opción YA no es la mejor por dos razones:
    1. Eso implica reconocer en lo inmediato que estamos en default, ya que aceptamos que cayó la reestructuración de 2005-2010. No creo que el gobierno quiera tirar todo por la ventana justo cuando empiezan a aparecer voces de apoyo a la postura argentina en todo el mundo;
    2. Después de lo indicado por Griesa en junio cuando se flotó esta posibilidad, lanzar un nuevo canje nos pone en una situación de parias financieros en la que hoy no estamos. Además de desobedecer el fallo, nos estaríamos literalmente cagando en la jurisdicción NYC.
    Por eso entiendo que mantener el conflicto a fuego lento, y esperar a q la presión aumente para realizar un nuevo canje es la mejor opción (por lo menos nos permite decir que estamos haciendo todo lo posible para solucionar el problema en el marco legal vigente, y si realmente no nos queda otra haremos el canje y podremos argumentar que no nos dejaron otro camino).
    EdA

    • lllach

      A diferencia de un canje tipo 2005, no es que estás diciendo: “el que no entra, no le pago”. No: ofrecés al que quiera cobrar en otro lugar; y seguís luchando para poder pagar en NY a los que no quieran cobrar acá. Y seguís negociando con los holdouts y diciéndole a Griesa que ponés buena voluntad. No entiendo cómo eso puede ser un desacato o nada por el estilo.

      • Lysander

        Tengo entendido que Griessa lo dejo en claro: ofrecer plazas de pago alternativas se considera desacato. Y tecnicamente no esta mal; estamos violando las condiciones de un contrato que escribimos nosotros mismos.

      • http://www.bligoo.com/ emilio gaviria

        Lucas: Los razonamientos y la libre convicción de los magistrados configuran una entelequia compleja, alejada muchas veces del sentido común.

      • El de adentro

        Lucas: en junio el papelito ese poco ingenuo de Cleary lo presentaba como opción, y lo q nos salvó de la moratoria fue q no era documento oficial…. Voy a ver sí encuentro el transcript de esa audiencia….

      • El de adentro

        http://www.creditslips.org/files/evasion-order—debt-swap.pdf
        Fue en respuesta a un discurso de Kiciloff

        • Nicolas

          Che, alto cipayo ese “Pablo Alberto Varela” (en caso de que fuese Argie)

    • Lysander

      Hoy dia, me duele decirlo, lo mejor es aceptar que el daño esta hecho y patear este problema hasta el vencimiento de la RUFO en enero 2015. La pregunta es: ¿estara el gobierno dispuesto a pagar 1600 millones entonces? No lo digo por la suma, sino por la implicancia politica en un año de elecciones.

      • Facundo

        Y en enero no sé, pero cuando las reservas vengan en picada, cualquier escupidera es buena.

    • Nicolas

      De que te sirven las “voces de apoyo”? Todo el mundo apoya a los Palestinos, pero EEUU mantiene su apoyo a Israel y los bombardeos siguen.
      Los apoyos morales no sirven. El juez va a seguir fallando en contra de Argentina, y los bonistas reestructurados van a seguir sin cobrar.

      Ya somos hace rato “parias financieros”. No muchos tienen el “privilegio” de poder conseguir créditos a un 12% anual.

      • El de adentro

        Nicolás, me parece q comparar un default a una guerra es un poco de mal gusto. Ahora, supongamos por un instante que tu comparación tuviera asidero: en nuestra pequeña crisis por unos morlacos, ¿quién es Israel, quién es Palestina, quién es EE.UU.? Y más importante: ¿quiénes son los miles de muertos y heridos?

        • Nicolas

          A mi no me interesa el “gusto”. Me fijo en el “apoyo” ante un suceso. Estoy hablando de situaciones que en el fondo son parecidas. No comparando conflictos iguales.
          A nosotros nos “apoya todo el mundo” por $2,50.. pero marche preso!! A quien le importa el apoyo.
          ¿Alguno de los que nos apoya pondría un peso por nosotros? Vamos!
          Por más que te parezca de “mal gusto” lo digo de nuevo: Israel no tiene apoyo en la ONU (ergo: de la mayoría) pero es financiado por EEUU. Por eso sigue bombardeando.
          Nuestro caso es antagónico. Tenemos a todo el mundo a nuestro a favor (incluidos NY Times y The Economist) pero un Juez va a continuar ejecutando su sentencia a favor de los odiados fondos Buitre..

          Ya se que uno es un conflicto armado con civiles muertos y pérdidas materiales y lo otro es un conflicto de guita. Pero fíjate un poco en la esencia: yo me refería a los apoyos internacionales cosechados por los países implicados en ambos conflictos.

          • El de adentro

            Insisto: si las situaciones son parecidas, explicáme quien es quien en cada conflicto. Es más, te diría q un caso más parecido a nuestro no-default fue el escándalo por las joyas q le desaparecieron a Moría Casan en Paraguay… ahí por lo menos había un juez en el medio….

  • Lysander

    ¿La economia no se encuentra *ya* en recesion? Si, tecnicamente tienen que pasar x trimestres de crecimiento negativo para oficializarla, pero a esta altura del año los numeros (y la proyecciones) no son buenos.

    Lo que dice Fernandez es cierto. Hay una especie de ambiente de “y al final no paso nada?” sobre el default. Mucha gente pronosticaba una explosion a lo 2001 cuando las consecuencias se van a empezar a ver en el mediano plazo. Tomas Bulat lo grafico con una analogia perfecta hoy en un programa de television: es como que el banco te cancele la tarjeta de credito. Tu dia a dia no va a cambiar mucho; el problema es que hacer el dia que se te rompa la heladera.

    • Nicolas

      Creo que en ese sentido el aparato comunicacional oficial ha sido muy hábil (si, a costa de nuestros impuestos claro). Lo que en un gobierno de De la Rua era admitido (la recesión) hoy es negado y genera esa falsa sensación de que “no pasó nada”.
      La gente empieza a preocuparse cuando le toca la crisis en persona.

      Pero la realidad es imparable. Si todos los días una planta que emplea 400 tipos pega un cartelito en el ingreso avisando que la empresa fue a la quiebra, la cosa viene complicada.

    • Facundo

      No me gusta mucho Bulat porque nunca dice mucho pero la analogía esa se la escuché anoche en el programa de Roberto García y me pareció genial. Algo de eso lo estamos viviendo, colas en estaciones de servicio, teléfonos que se cortan, repuestos que no se consiguen, paupérrima oferta de productos, productos racionados. Como dijo también y uno se acostumbra a vivir peor.

  • Blas

    Es muy curiosa tu visión de la situación económica del país. La Argentina está en crisis de balanza de pagos desde el cepo. ¿O el cepo lo pusieron de gusto nomás? La Argentina esta en recesión antes de default. El default técnico adelanto un default real que se estaba cocinando porque en el 2015 se nos acababan las reservas y nadie nos prestaba con o sin Griesa.

    • Nicolas

      En “teoría” no hay crisis de balanza de pagos ya que el superavit comercial sigue sobreviviendo. Que es un toque virtual no hay dudas, pero para que haya crisis de balanza de pagos tiene que haber déficit comercial.
      Si vos en 2011 en lugar de establecer un cepo devaluabas, a la situación de superávit comercial la sostenías (o la fortalecías). El resto de lo que decís es cierto.

      Estoy de acuerdo con Lucas cuando dice que “los mercados miran para adelante”. Si no fuese así, hubiese sido imposible que los operadores del mercado todavía apuesten por los bonos argentinos. Las expectativas hacia el acuerdo en los días anteriores al default son inexplicables.

      • Lysander

        Hay otras fuerzas en juego. Hace un par de dias, post default, el Merval tuvo un fuerte repunte.

        ¿Magia? No. La gente comenzo a mover bonos Argentinos para fugar dolares mediante “contado con liqui”.

        Y si, habia expectativas de un arreglo las semanas previas al default porque el Kirchnerismo, mal que mal, nos tenia acostumbrados a esquivar estos problemas. Lo hizo con Repsol, lo hizo con el Club de Paris: pueden acelerar yendo contra una pared pero siempre pegaban volantazo a ultimo momento. La version de un arreglo con bancos privados sonaba fuerte hasta que Kicillof convencio a la baronesa de que era regalarle una victoria a Brito.

      • Blas

        Hay superavit comercial porque las importaciones estan pisadas y hace tres años que las empresas no pueden girar dividendos. Desde hace un tiempo la importación de energía compensa la exportación de soja. Sin un plan anti-inflacionario si devaluabas pasaba lo mismo que pasó en enero. Las condiciones de la crisis están todas, Cristi sigue en la rosada porque en la oposición no está el peronismo.

        • Nicolas

          Ya se. Coincido en todo. Pero para que la crisis sea una realidad, el BCRA tiene que efectivamente perder divisas por el comercio internacional.

          • Lysander

            El BCRA sangro divisas como loco en el ultimo año – lo que no perdio por balanza comercial lo perdio por fuga de divisas. A la larga no es mucho mas que un dibujo contable.

    • Facundo

      Sí, no veo por qué no se señala el cuan insostenible es pagar deuda con reservas. Lo puedo aceptar como una emergencia, pero al tomarlo como política daba hasta 2015. Ahora con los bonitos YPF y pagos Club de París, el próximo gobierno va a tener que amacarse y necesariamente ir a pedir prestado a algún lado.
      Incluso sin Griesa al BODEN 15 probablemente venga un canjecito.

  • http://www.bligoo.com/ emilio gaviria

    Hace unos días publiqué: se ha llamado a silencio Lucas y ahora se trata el tema en Jazz y Cash. Con semejante dirigencia ni toda la corporación de economistas puede acertar que pasará, en las arenas movedizas cambiantes de la política nativa, las encuestas malvinenses, los bancos, los empresarios, la carrera electoral, los dólares, la credibilidad irrecuperable, la falta de la moneda verde verdadera…demasiadas variables configuran este sistema abierto, que reaccionará, quizás, con el famoso aleteo de una mariposa en chinolandia. ¿Cómo en el fútbol?.

  • me

    Todd Tucker, un profesor de la universidad de Cambridge ha presentado un argumento importante, que está dando vueltas por Internet, sosteniendo que Griesa no puede bloquearlos pagos de Argentina, porque viola las obligaciones de USA ante la Organización Mundial de Comercio.

    http://toddntucker.com/2014/07/31/griefault-backfire

    Estados Unidos no puede rehusar a ser demandado ante la OMC, y no puede argumentar que el bloqueo es una decisión judicial, ni ninguna ley interna.

    EEUU ya fue demandado, y perdió, en casos similares, como:
    -Cuando prohibió las apuestas por Internet, intentó bloquear los pagos a otros países.
    -Cuando intentó bloquear transferencias de fondos hacia paraísos fiscales.

    Fue demandado, y tuvo que dar fin a los bloqueos.

    • Nicolas

      y que tiene que ver el comercio con un puñado de bonos impagos legislados bajo ley de NY.
      Ojala embarguen al chanta de Lazaro Baez (testaferro de Kirchner). Se van a descubrir todas las tranfugueadas de los K durante la “decada ganada”. Los fondos buitres están prestándo un gran servicio a los argentinos. Van a terminar de desenmascarar a los que nos gobiernan

      • me

        La OMC prohíbe la interferencia con las transacciones financieras, de un modo absolutamente general. No restringido al comercio.

  • Lysander

    Parece que CFK anda leyendo el blog. Acaba de presentar un proyecto de ley para cambiar la plaza de pago a Argentina y reabrir el canje de deuda.

    http://ambito.com/noticia.asp?id=754668

    Nos acabamos de pasar por el orto algo que Griesa aviso, explicitamente, no podiamos hacer. Creo que las cosas en el frente internacional van a empeorar y rapido.