CER o no CER, esa es la cuestión

 

Ser o no ser Amado

Ser o no ser Amado

La idea de cambiar por otros títulos (suponemos, en dólares) los bonos ajustados por el índice de precios (CER) es una de las peores que ha tenido este gobierno. Y eso que la competencia es grande. Para ser más precisos: se daría por tierra con una idea que era buena como principio aunque poco oportuna entre los años 2005 y 2008. Ahora que empieza a ser oportuna además de buena, queremos archivarla.  

Entre tantas lecciones que dejó el quiebre de la convertibilidad, una muy importante fue que es complicado tener contratos denominados en una moneda que no es la propia. Cuando cambia la relación entre la moneda local y aquella en la que están expresados los contratos, es probable que sean muy difíciles o imposibles de cumplir. Esto incluye, por supuesto, a la deuda pública.

Una alternativa natural sería emitir deuda directamente en moneda local. Desde luego, esa posibilidad nos está vedada: para tomar deuda en pesos, el mercado internacional pediría tasas de interés poco menos que infinitas, que contemplaran la posibilidad de un derrumbe de nuestra moneda contra los signos monetarios prestigiosos. Y sería una profecía autocumplida: si debiéramos pesos, la tentación de crear una hiperinflación para licuar nuestra deuda sería irresisitible.

En esto de no poder endeudarnos en moneda nacional no somos únicos: se le llama en economía “pecado original” a esa imposibilidad. En nuestro caso, probablemente el pecado original fue cometido en los años anteriores a la gran crisis de 1890, cuando la Argentina sí emitió, a lo grande, deuda hipotecaria expresada en pesos argentinos. (Increíblemente, los ingleses la compraban). Luego de la desazón que siguió a esa crisis (el tipo de cambio pasó de 1 a 4), esa posibilidad dejó de existir. Como el original Pecado Original, el pecado original de la deuda es un castigo a la especie, no al individuo: lo pagamos a pesar de no haber sido los Adanes que probaron la manzana.

La decisión de Lavagna de incluir en el canje deuda indexada por CER fue, dada la imposibilidad de colocar deuda en pesos, una gran alternativa como estrategia de largo plazo. Al moverse junto al índice de precios de la economía, la deuda con CER fluctúa armónicamente con la base imponible de la que el Estado toma sus recursos. Por supuesto que si los precios suben más que el dólar (como ocurrió entre 2005 y 2008) la deuda con CER medida en dólares aumenta. En otras palabras: quizás a principios de 2005, cuando era bastante claro que la Argentina era muy barata en términos de dólar y, por lo tanto, los precios iban a subir más que el dólar, no era la oportunidad ideal para tener deuda atada al CER. Claro que aquí supimos lidiar con el aumento del CER a la manera argentina, diciendo que teníamos precios más bajos que los que en verdad teníamos. Como le dice la muchachada del INDEC, “el dibujo patriótico”.

De aquí a futuro, sin embargo, tener títulos atados al CER no es sólo razonable como estrategia de largo plazo sino que no representa el riesgo financiero que sí resultó hasta 2008. Todos pensamos que lo más probable es que en los próximos años el dólar suba al menos tanto como los precios, si no un poco más. Esto quiere decir que, medida en pesos, la deuda en dólares crecerá tanto o más que la atada al CER, aun cuando el INDEC empiece a contar la verdad sobre la inflación.

Mala política económica, mala oportunidad y posiblemente mala política a secas: con la conversión de deuda en pesos a títulos en moneda dura la presidencia de Cristina podría ser caracterizada, con alguna razón, como un gobierno dolarizador.

  • Salvador Estado

    Creo que va siendo hora que nos decidamos a tener una Moneda. Si es como el pecado original, siempre existe el bautismo para su remedio. Alemania tuvo una hiper y una guerra desastros y 40 años despues su moneda era una de las mas respetadas del mundo. Solo es cuestión que como sociedad nos lo propongamos.

  • Ezequiel Lopez Vilaclara

    Lucas, te felicito, aunque no me sorprende tu capacidad de hacer este clarisimo analisis.
    Ahora, el nivel de improvisacion (fruto, quizas, del nivel de concentracion no solo de poder sino de la toma de decisiones) es pasmoso. Cuando uno cree que las macanas que se viene mandando lo deberian abofetear cada mañana y hacerlo pensar que deberia quizas escuchar mas, nos sigue sorprendiendo con mas macanas sobre macanas. Ya no tengo dudas que estamos tratando con un psicotico que se toma el mismo tiempo para decidir lo que quiere comer que para decidir darle $400MM a G.M. y sacarle $600MM de los subsidios a los tamberos, lo que no puedo entender es que todavia haya tanta gente que siga defendiendo “el modelo”, y encima se autotitulan Intelectuales…
    Bueno, te mando un abrazo,
    el Ruso

  • Ken Adams

    Ay Rollo, vos y tu manía de pensar a largo plazo. Ahora un “comité de expertos” va a realizar una revisión de la actuación del INDEC desde fines de los 90. Para quedar bien van a retocar un par de puntitos para arriba el IPC en los años cuestionados. Eso va a traer una catarata de juicios de parte de los tenedores de bonos, o alternativamente, un aumento interesante en los pagos por esos instrumentos. Cómo hace el gobierno para evitar este efecto de cortísimo plazo? Recompra los títulos atados al CER. Para entender a este gobierno hay que mirar su horizonte de planeamiento. Mañana.

  • Guillermo

    Muy buen articulo.

  • James Tobin

    Usted le da más valor a lo que la gente piensa que va a pasar que a los indicadores objetivos. Cuando se lanzaron los bonos ajustados por CER las reservas externas eran exiguas, no habia ni remotas chances de tener ingresos de capitales y la deuda en dólares era de corto plazo, no era momento de endeudarse en dólares. Hoy en cambio con reservas, cierta posibilidad de acceso a los mercados y menor exposición, la única contraindicación es el supuesto riesgo de una apreciación real del dólar. Muy poco, teniendo en cuenta además que aquí esta sobrevaluado en comparación con Europa y Brasil, por ejemplo.

  • Nicolas twins

    Sumo para que vaya aumentando el rating de este blog, porque por ahora el otro se lo come.

  • raft

    Espero que sigas interactuando via comments acá. Dos cositas:
    Una: felicitaciones.
    Dos: si te podés sacar una foto con menos cara de traste, mejor. Salvo que quieras dar la imagen de duro, pero no queda bien.

  • raft

    tres: evitar los “leer más” seria deseable.
    cuatro: el propósito del blog omite referencias tenísticas, que dada la vuelta de RF a su lugar de origen y la vaga mención en Ciencia Maldita ya había notado. Porque?

  • duralex

    El motivo fundamental de la movida no es un juicio vinculado con la conveniencia de tener títulos indexados a la inflación. Se trata de resolver un grave problema jurídico en ciernes: los bonistas CER podrían iniciarle juicio al Estado por los ajustes no efectuados debido a la falsificación de la inflación desde 2007. Esto podría producirse cuando se aclare judicialmente lo ocurrido en el INDEC, para lo cual ya existen varias denuncias penales. El monto de la diferencia entre el ajuste efectuado desde 2007 (inflación oficial) y el que debería haberse hecho es del orden de 70.000 millones de pesos.

  • D.Newken

    A Licuaaar. La receta es clara: un golpecito inflacionario “controlado” por Moreno (y explicitado por el “nuevo” INDEC) para licuar salarios, aumentar recaudación nominal y aliviar a provincias, y una convalidación monetaria vía acelaración de la devaluación “administrada” para recomponer la “caja exclusiva” del Estado Nacional (y del “presidente de facto”).Pero ojo !!! esta vez bien hecho y será la última !!! (como ha sido siempre que se intentó..)

  • Jorge Marcelo Ferro

    DIAGNÓSTICO: El modelo vigente consiste en una sociedad sin clase media (sólo mandantes y sirvientes), sin progreso ni evolución y sometida a perpetua lacras: violencia, pobreza, promiscuidad, desempleo, aborto, drogas, pornografía, perversión, desamparo. Eso se ha logrado a través del control completo de las políticas económico-social, de educación, ciencia, cultura y medios, ejercido por nuestros gobernantes junto con los oligarcas vernáculos ubicados en puestos clave del quehacer nacional: productores, industriales, banqueros, periodistas e ideólogos, especialistas y profesionales, intervienen y dirigen todos los negocios; sean éstos legales e ilegales: desde la construcción, la producción y el comercio, hasta el tráfico de gente, drogas, armas y lavado de dinero. Claro que ese ejército de argentinos venales, venía siendo solventado, hasta la crisis de fin de 2008, con los intereses de la usura. (160 mil millones de dólares colocados en el exterior a un interés del 5% producía por usura, un beneficio mínimo de 8 mil millones de dólares al año que era repartido entre unos cientos de ricos oligarcas y otros 80.000 obedientes gerentes del sistema que recibían entre 50 y 100 mil dólares por año. “La Caridad en la Verdad…es la principal fuerza impulsora del auténtico desarrollo de cada persona y de toda la humanidad…defender la verdad, proponerla con humildad y convicción y testimoniarla en la vida son formas exigentes e insustituibles de caridad.” SS Benedicto XVI

  • Jorge Marcelo Ferro

    SOLUCIÓN PROPUESTA: El proyecto nacional justicialista se podría desarrollar con el accionar de “sociedades de economía mixta” en todos los municipios, para ejecutar las acciones que fueran necesarias. Así se alcanzaría una evolución social sostenida, el desempleo desaparecería y se evitaría el éxodo de los jóvenes, pues sólo con la utilización plena de los recursos humanos locales se podría realizar actividades productivas y satisfacer las necesidades comunales. (En Argentina existe una norma legal, el decreto ley 15349/46 ratificado por ley 12962 que habilita a constituir sociedades de economía mixta entre el estado nacional, los estados provinciales, las municipalidades y las entidades autárquicas por una parte, y los capitales privados por la otra.). Y en el área de la educación, con la incorporación de las ciencias Lógica y Cibernética a la enseñanza en todos sus niveles; en cinco ó seis años se contaría con una considerable cantidad de jóvenes preparados y con la capacidad suficiente para encarar y llevar adelante los proyectos más avanzados; y en quince a veinte años, el desarrollo científico tecnológico y la evolución social que se alcanzaría, superará la más optimista previsión que hoy se haga. “La Caridad en la Verdad…es la principal fuerza impulsora del auténtico desarrollo de cada persona y de toda la humanidad…defender la verdad, proponerla con humildad y convicción y testimoniarla en la vida son formas exigentes e insustituibles de caridad.” SS Benedicto XVI

  • FT

    Pregunto al historiador económico: ¿desde cuándo la Argentina dejó de poder emitir deuda en pesos? Dudo que haya sido desde 1890…
    Concuerdo que este va a terminar siendo un gobierno dolarizador.

  • Pstricia

    Este tema parece irrelevante. La Argentina no puede ni podrá emitir deuda en pesos. Los bonos CER se emitieron en el contexto del saqueo a los acreedores. Su aceptación fue casi compulsiva. Hecho esto, recurrimos a lo que livianamente llaman “el dibujo patriótico”. El tema, me parece, es así: la Argentina no tiene ni tendrá crédito mientras no recupere la confianza. Y para eso tendremos que esforzarnos MUCHO. De modo que las disquisiciones sobre la moneda en la que conviene contraer deuda suenan un tanto alejadas de la realidad.

  • Arruebarrena

    Hay un OLVIDO
    la mitad de la deuda pública es ilegítima.
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  • marcelo solaya

    Boudou está tratando de alguna manera de quitar el ruido alrededor del tema, porque en realidad NUNCA podrían admitir que como gobierno cometieron un delito tremendo, como es mentir en los índices para pagar menos de interés por los bonos, perjudicando así a tenedores externos e internos, algunos de los cuales ya habían sido defaulteados, no hay antecedentes en el mundo que un Gobierno democrático haya hecho algo así, por lo que el locuaz Boudou va a ser para la economía lo que Fernandez es para el resto de los temas, no puede hacer otra que negar, el nuevo índice si lo hubiera nunca se va a empalmar con el otro, la comisión de tres “notables” adictos al régimen dirá que estuvo todo bien y como diría el motonauta “para adelante con fe y esperanza”.

  • Arruebarrena

    Todo Blog tiene que tener :
    a) Música
    b) Color
    c) Movimiento
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    Aprender :
    http://sites.google.com/site/arruebarrenaarmando/

  • PELI

    LUCAS, TE FELICICTO!!!
    TE LLAMO PARA VERNOS UNO DE ESTOS DIAS.
    ABRAZO

  • Alejo Costa

    Muy buena la entrada y en general el blog. Creo que hay un par de cosas que decis al pasar pero que son trascendentales: 1) el precio del riesgo de inflacion que paga argentina es altisimo, con lo cual iban a tener que pasar muchos años de baja inflacion para poder volver a emitir en AR$. Es verdad que ahora se mato tambien a los indexados en ese sentido, pero igual ya tenian un precio alto por el riesgo. 2) Desde el punto de vista del canje hoy, lo unico que importa es a que precio se haga y en que condiciones para el nuevo bono. Comparto que los bonos en moneda local son casi contingentes, pero con el precio del riesgo que tienen encima, el resultado del canje depende de como se modifique el precio del riesgo de default (y el riesgo en si). Si el mercado te cobra poco por esos riesgos, la moneda extranjera puede ser superior.

  • Bartlomo Mitre
  • James Tobin

    CER o no CER, TU VI or not TU VI, la solución es tomar pesos indexados por una canasta de indices ponderada que no pueda manipular el gobierno, compuesta por tasas, precios de referencia internacionales, tipo de cambio multilateral, salarios, etc. Claro, es sólo para inversores sofisticados