Perorata de interés extraordinariamente bajo

 

Siguiendo el diálogo público con el Higuaín de la blogósfera económica argentina (esto es, una incorporación a la que lo tardío no le quita lo decisivo), nos metemos en la cuestión rantifusa de si las tasas nacionales arbitran o no con las “internacionales”. La relevancia del asunto tiene que ver con la influencia de la política monetaria sobre la economía local. Si las tasas arbitran con las internacionales, entonces la política monetaria es mucho menos efectiva de lo que habitualmente se dice — completamente inefectiva, diríamos, con la salvedad nada despreciable de la reflexión número 1. Algunos apuntes para el improbable lector de este pequeño debate:

1. Está claro, y creo que fuera de discusión, que aunque se cumpliera la paridad de tasas (esto es, que la tasa local en pesos fuera aproximadamente igual a la tasa de interés internacional, más el riesgo país, más la tasa de depreciación esperada, porque de otro modo o bien saldrían ilimitadamente o bien entrarían ilimitadamente capitales para aprovechar ese diferencial) el Banco Central puede influir sobre la tasa de interés afectando el tercero de esos términos, la depreciación esperada. En el post que dio origen a esta creo-que-discusión (es probable que esté hablando solo) el punto era que bajo un tipo de cambio fijo, una expansión monetaria no puede dar lugar a una *reducción* en la tasa de interés, porque si para algún lado se mueve el “dólar esperado” con una emisión es para arriba, lo cual implicaría una suba y no una baja de tasas.

2. ELY nos muestra un cuadro en el que la tasa LIBOR en dólares más la depreciación esperada da como 95% para el peor momento de la crisis, mientras que a las empresas les pagaban apenas 25% por sus depósitos. De esos 95%, no menos de 90% deberían ser la depreciación esperada, porque no creo que la LIBOR fuera más de 5%. Me pregunto de dónde sale esa cuasi duplicación esperada del precio del dólar medido en pesos. ¿Del futuro del peso argentino en New York, esto es, de un contrato en el que una empresa financiera me tiene que decirle a un muñeco como yo –en lo peor de una crisis llena de “counterparty risk”– cuántos pesos tendré que darle dentro de un año para, al cabo de doce meses en los que podía derretirse la economía mundial, me entregara un dólar a cambio? Y, capaz que eso llegó a los 7 pesos, como supone el gráfico. Pero me suena que nadie en su sano juicio en ningún momento *esperaba* un dólar de 7 pesos. En otras palabras: ¿Cuál era el spread? Nunca se me ocurrió andar con pesos en NY, pero no creo que nadie me venda dólares a menos de 5 pesos contantes y sonantes –ni me venda pesos a menos de 50 centavos de dólar cada uno–; no quiero saber cuál es el spread para hacerme el delivery un año más tarde. ¿También era 7 pesos el dólar para la venta futura? ¿Podría un muñeco como yo vender dólares futuros a 7 pesos? Si era así, la próxima me avisan. En el más telúrico Rofex la depreciación esperada no sé si llegó a 20%, aunque entiendo que es un mercado lleno de restricciones.

3. Plazo: ELY compara un bono a un año con la BADLAR, una tasa por depósitos de 35 días. Está claro que sería una enorme sorpresa que hubiera una relación clara entre los riesgos implícitos (de depreciación y de no-pago) en esas dos tasas. En Estados Unidos la tasa a un año llegó a ser infinitas veces más alta que la tasa a tres meses (porque ésta era cero).

4. Pausa. ¿No se trata precisamente de esto? Si fuera cierto que la tasa corta/monetaria no arbitra con la del bono/larga, y la política monetaria puede influir sobre la BADLAR –más sobre este punto, abajo–  ¿no acabamos de demostrar que la política monetaria sí tiene efectos, más allá del punto 1? ¿No es lo mismo que en Estados Unidos, donde la política monetaria define la corta y el ahorro y la inversión definen la larga? No: el punto aquí no es si existe un arbitraje entre la corta y la larga locales, sino si existe un arbitraje entre las cortas de aquí y de allá y las largas de aquí y de allá.

5. Volvamos al origen de la discusión. Lo que importa –y esto lo decido yo, porque inicié el debate– es en qué medida las acciones del Banco Central tienen un efecto –más allá del indicado en el punto 1– sobre las tasas de interés reales que influyen sobre las decisiones de gasto de las familias y las empresas. Podemos pensar en dos tipos de decisores: (Tipo 1)  los que tienen los dólares para gastar y tienen la opción de gastar hoy o guardársela y gastar mañana y (Tipo 2) los que no tienen la guita, y están decidiendo si tomar o no un préstamo para gastar.

6. Los Sujetos Tipo 1 se están preguntando si comprarse el LCD ahora o el 10 de junio. Tienen los 1000 dólares que hoy cuesta el LCD. La *tasa de interés real* para estos Tipos 1 quiere decir algo tan sencillo como lo siguiente: si me lo compro el 10 de junio, ¿me quedo con algunos dólares de esos 1000 en el bolsillo, además del LCD? Para responder esta pregunta, la cuestión del riesgo de default no tiene ninguna influencia. Yo sé que si los dólares van al colchón y los desentierro el 10 de junio van a seguir siendo mil dólares, valuados ahora al tipo de cambio del 10-6; y si tengo acceso al Citi New York voy a tener, no sé, 1005 más la tasa de depreciación. Que me alcance, me sobre o me falte para el LCD (respectivamente, que la tasa real sea cero, positiva o negativa) dependerá de la relación entre, por un lado, la tasa de interés internacional y la de depreciación y, por otro, la tasa de inflación. Quiero decir: el costo de oportunidad libre de riesgo de comprarte hoy el LCD es la tasa internacional más la depreciación esperada menos la tasa de inflación; que el bono en pesos me pague más, o que la tasa por depósitos sea más, o como sea en un momento dado la relación entre cuanto me paga el bono y cuánto el depósito, no son el verdadero “costo de oportunidad”, porque allí hay riesgos implícitos. Sería tan arbitrario como decir que el costo de oportunidad es cualquiera de las posibles inversiones riesgosas que puedo hacer con esos 1000 dólares, sea pegarla apostando a Olympique de Lyon campeón de la Champions o comprando en remate las propiedades de Richard Jimmy. Acá la cuestión es cuánto me cuesta el LCD hoy contra cuánto me cuesta si lo compro mañana; y eso es tasa internacional (o cero, según la sofisticación del ahorrista en cuestión, cosa ahora irrelevante dadas las inexistentes tasas de interés internacionales) más la depreciación esperada menos la inflación en LCDs. Conclusión: para los Sujetos Tipo 1 el BCRA sólo influye en la medida que afecta la depreciación esperada, el Factor 1.

7. Una excepción a lo anterior: empresas o personas que están forzadas a tener su plata en pesos. No sé cuánto pesa esto. Néstor vendió 2 palos en un mes. Multiplicar por número de ricos y da muchísimo. Recordar que un 70% de la riqueza argentina está dolarizada en colchones o bancos: ¿no es obvio que el rendimiento de esos dólares son el “costo de oportunidad” de consumir?

8. Sujetos del Tipo 2. A estos les tienen que dar un crédito, y lo pondré de este modo: nadie recibe un crédito por un determinado plazo a una tasa inferior a la de un bono norteamericano a ese mismo plazo, más la tasa de depreciación esperada en ese período, más el riesgo específico de no pago, y este último término tiende a estar estadísticamente relacionado, aunque no perfectamente, con el riesgo país (y suele ser, para la mayoría de los tomadores de crédito, mayor a él). Traer contraejemplos. Insisto: aquí el riesgo país funciona como aproximación, y necesariamente debe aplicarse a plazos para los cuales existan bonos. Es posible, desde luego, que si se conoce una encuesta en que Pino Solanas puede ser presidente en 2011 bajo la consigna “Revisaremos la legitimidad de la deuda”, aumentará más el riesgo en préstamos que finalizan post-2011 que en préstamos a un mes; pero de todos modos habrá una relación entre riesgo de no pago general y riesgo país.

9. ¿Qué hay de la tasa corta? ¿No influye el Banco Central? De nuevo: algún arbitraje posible hay y es comprar dólares (que hoy es lo mismo que comprar bonos cortos, que rinden menos de 1%). Como apuntó aquí un comentarista, los bancos tienen límites a la compra de bonos públicos y de dólares. Pero sus clientes no tienen esos límites, o son muy difusos. Eso implica que, al menos, existe la vía indirecta para que esos fondos consigan una tasa de interés internacional. ¿Están desarbitradas las tasas cortas a las que los bancos colocan su dinero? La última licitación de una LEBAC a tres meses, por ejemplo, fue 12,25% anual en pesos, contra un 0,15% anual que da el bono norteamericano a tres meses. Esta observación –admitido, es una sola– no falsa la hipótesis del arbitraje. Si esperamos un dólar de $4,20 a fin de año, eso es una depreciación anual de 6,75%. Agregale un cachito de Delpont Risk y estás.

10. ¿Y si viene Mercedes y les dice a los bancos: “Miren, yo les doy esta plata recién emitida, pero ustedes tienen que dársela al 14% en pesos a largo plazo a tal y tal empresa”? Eso se llama “sistema bancario en vías de nacionalización”, y allí las políticas monetarias son en realidad políticas fiscales. Es otra discusión. Esos préstamos financiados con emisión tienen un efecto bastante similar a un gasto público financiado con emisión.

11. ¿Moraleja? Creo que sigo convencido de que la política monetaria en un país como el nuestro sólo tiene efectos –sobre el empleo, la producción o los precios– por la vía del tipo de cambio, lo cual incluye la influencia de éste sobre las tasas de interés. Como bien escribe el colega en otro post:

Decir que la tasa en Argentina es baja porque existen expectativas de apreciación real y porque la política monetaria es expansiva es casi la misma cosa.

OK, si alguno leyó hasta el final avise y le envío una tarjeta de disculpas.

  • Rolando

    Estimado Rollo,
    qué harías con cincuenta mil pesos?
    Gracias

  • Virgilio

    Felicitaciones. Estos son los debates que valen la pena, los de relaciones y condicionalidades.
    Ojalá que otros profesionales tomen el sabot.

  • gandhiano

    Y el debate es?

  • the purse man

    sacrificio japones

  • Javier

    Lucas,

    algo pasa con la página. A este artículo sólo llego por un link directo. Entrando a tu página no se lo ve.

    Javier

  • Migue

    Como me cuesta un poco entender todavía los primeros puntos y sólo leo para informarme y analizar por mi cuenta, me refiero simplemente al punto de MMdP. Porqué decis que son préstamos financiados con emisión, si sólo se está bajando los encajes a los bancos para poder financiar dichos préstamos? No me parece que sea lo mismo que gasto público financiado con emisión.

    Igual, me encanta que se armen debates [o por lo menos que se contesten entre sí] entre la BEA. Enriquece mucho y permite no tener que leer sólo editoriales de diarios que poco mas de verguenza dan.

    saludos

  • Mezclum

    La parte del LCD, la inflación, etc me pareció confusa. De pronto estábamos comparando tres activos: dólares que ganan tasa libor, pesos que ganan tasa badlar, y lcd’s que ganan tasa inflación. Creo que la formulación más clara era: si alguien está short un activo que paga tasa=inflación (en este ejemplo, el tipo está “short” un LCD que ya decidió comprarse), en qué condiciones podría ser óptimo permanecer corto ese bien? Y comparás eso con dos alternativas de inversión: Dólares colocados a libor y pesos a badlar. Hay un componente de hedging adicional, que es que comprar el LCD ahora es el mejor hedge a la posición corta (un hedge perfecto, de hecho!). Pero el tipo podría decidir seguir short ese activo, o sea “financiarse” a una tasa igual a la inflación en pesos, si tiene una alternativa de inversión mejor. Hay algo que queda poco claro y es que parecerías resolver esa cuestión en forma arbitraria descartando que un plazo fijo a badlar (menos un spread) pueda ser mejor que dólares. No me parece que las tasas de interés locales deban quedar afuera. Pero quizás mi confusión se refleja mejor con el comentario de gandhiano: “Y el debate es?”

  • el nene

    (Va en los dos posts)

    ¿El debate en torno a la capacidad del BCRA de determinar tasa de interés no debería centrarse en la discusión de si se cumple o no se cumple la Paridad Descubierta de Tasas (UIP), más que en la discusión de si se cumple o no la Paridad Cubierta (CIP)?

    Ambos estudian el cumplimiento de la CIP: comparan tasas de LEBACs, Bonares, Bodenes y depósitos y usan los tipos de cambio forward de Rofex y Nueva York. El punto es que no tenemos dos instrumentos exactamente iguales en duration, liquidez y riesgo crediticio pero uno en Dólares y otro en Pesos. Imagínense si los tuviésemos: ¿alguien se animaría a decir que si hubiese un Bonar de vencimiento en marzo 2011 en U$S y un instrumento exactamente igual en $ el diferencial de tasas no se igualaría con el diferencial entre el tipo de cambio forward y tipo de cambio spot?

    (Al respecto: no tengamos en cuenta los momentos de crisis Terminal, estilo período octubre 2008-julio 2009, cuando el forward del Rofex y el de Nueva York no tenían nada que ver. La discusión sobre la paridad de tasas debe referirse a situaciones algo más normales. Forwards de Rofex y Nueva York van siempre –casi- igual)

    Sigo: Aún si dijésemos que el diferencial entre la tasa de un Bonar en Pesos y la tasa de un Bonar en U$S se iguala siempre con el diferencial entre tipo de cambio forward y tipo de cambio spot eso no implica necesariamente que el Banco Central no podrá determinar la tasa doméstica. Media biblioteca dice que el diferencial entre el forward y el spot es el que determinaría el diferencial entre las tasas de los Bonar y media biblioteca dice que es al revés, esto es, que los Bancos Centrales definen las tasas domésticas y el diferencial entre forward y spot es el resultado de esas definiciones. Para los que dicen lo primero el tipo de cambio forward es el mismo que el tipo de cambio esperado, mientras que para los que dicen lo segundo no.

    Entonces: suponiendo que el forward es igual al esperado (esto es, suponiendo que Rofex es la estimación del mercado del tipo de cambio futuro) se cumplirá la CIP y la UIP. El Banco Central no podrá determinar la tasa local. Ahora, suponiendo que el forward no es igual al esperado (esto es, suponiendo que el Rofex NO es la estimación del mercado del tipo de cambio futuro) se cumplirá la CIP pero no necesariamente la UIP. Al menos no la UIP tradicional. Es indudable que el forward y el esperado no pueden ser muuuuy diferentes porque el comportamiento especulativo los acercaría. El punto es: tal vez la UIP se cumple para un conjunto de valores de tasas de interés y no para un único valor (acá habría que estudiar el grado de sustitución de activos en distintas monedas). En otras palabras, el mercado tal vez no esté tan tan seguro respecto a su expectativa media de depreciación del Peso. En consecuencia, el Banco Central tendría la capacidad de determinar una tasa de interés que esté dentro de ese rango/conjunto de valores para los que se cumple la UIP. Quizás ese rango es lo suficientemente grande como para decir que el BCRA tiene capacidad de hacer política monetaria con dos variables objetivos: tipo de cambio y tasa de interés.

    Nos faltan herramientas (bonos) como para demostrar si verdaderamente se cumple la Paridad Cubierta (CIP), pero vamos, podemos aventurar que se cumple. Ahora, ¿coinciden el tipo de cambio forward y el esperado? En otras palabras, ¿se cumple la Paridad Descubierta (UIP)? Quien diga que sí, dirá implícitamente que el BCRA no puede mover la tasa de interés doméstica (salvo, por supuesto, afectando las expectativas de depreciación). Quien diga que no, dirá implícitamente que el BCRA sí puede tocar las tasas domésticas, jugando con la incertidumbre del mercado respecto al futuro valor doméstico del Dólar.

    ¿Si para Lucas el BCRA es incapaz y para ELY el BCRA es capaz entonces Lucas cree que forward = esperado y ELY cree que no?

    Perdón por la longitud.

  • El del 0.33%

    Lucas,

    Definamos qué tasas afectan el consumo y la inversión y luego discutamos si la política monetaria afecta o no afecta el nivel de actividad via esa tasa.

    Sino la discusión es eterna, que si LEBAC, que si Bonar, que si plazos fijos, que si forwards…

  • Lucas Llach

    Mezclum: la compra de LCD es la decisión de consumir o no. Lo que dice la teoría económica es que la tasa de interés real influye sobre el consumo porque te señala lo que te perdés de consumir mañana por el hecho de consumir hoy. Esa cuenta es la del LCD, para el caso de personas que tienen la plata para consumir hoy y tienen como alternativa consumir mañana.

    0,33: es lo que quise hacer con los sujetos tipo 1 y tipo 2. Al que tiene plata (“ahorrista”) la tasa que le resulta relevante para consumir es directamente tasa en dólares más depreciación esperada, menos la tasa de inflación. Al que tiene que tomar un préstamo, la tasas nominal de préstamos menos la inflación. Creo que ninguna de esas está influida por el Banco Central salvo por el Factor 1.

    Elnene: no te contesto porque antes tengo que pensarlo. Gracis por tu comentario.

  • Gonzalo Rocca

    1. lo lei todo.
    2. te conviene comprar el LCD en junio, porque nos volvemos rapido de SA. y nuestros comerciantes van a reventar los stocks

  • Lucas Llach

    Elnene: no creo que la discusión de la influencia del BCRA sea la misma que si se cumple o no la paridad no cubierta de tasas. Se cumpliera o no la UIP, si se cumple CIP tiene que ser cierto que bajo tipo de cambio fijo una expansión monetaria *no* puede dar lugar a una baja en las tasas de interés, salvo que con la expansión monetaria se reduzca el tipo de cambio futuro, cosa que podemos convenir que no sucede. Esto no depende de si se cumple o no UIP, creo.

  • Lucas Llach

    Elnene (2): y te agrego, aparte, que si hay un mercado de futuros competitivo me parece imposible que el forward no sea igual al esperado. El “forward premium puzzle” (esto es, la observación de que ex-post resulta que el tipo de cambio futuro para diciembre no es muy buen predictor del tipo de cambio que finalmente observaremos en diciembre) no necesariamente invalida la hipótesis de futuro=esperado. Casi que no entiendo qué quiere decir “esperado” como algo distinto de “futuro, en un mercado de futuros competitivo”. Llamalo creencia religiosa.

  • sam rothstein

    Lucas, si sos averso al riesgo el futuro no es lo mismo que el esperado. Diría que nunca.
    Es como los seguros. La prima que pagás es siempre más alta que el “costo esperado” del accidente.

    Salvo que pensemos que el mercado de futuros está dominado por agentes neutrales al riesgo. Pero eso no me parece muy razonable.

  • El del 0.33%

    Sam si no es el esperado entonces andá y operá futuros. ¿qué estás esperando?

  • el nene

    Lucas, lo que quiero decir es lo siguiente: tal vez no exista un tipo de cambio esperado puntual que, en todo momento en que forward sea distinto a ese tipo de cambio esperado, genere comportamientos de arbitraje/especulativos que hagan que forward y esperado se igualen. Tal vez haya un rango de valores y no un único valor de la tasa de interés doméstica que no genere compras/ventas masivas en los mercados de futuros del tipo de cambio.

    Pienso: ¿con Dólar a fin de año en $ 4,10 hay equilibrio en futuros y con Dólar a $ 4,15 hay ventas masivas? Probablemente no. Probablemente en los dos valores pueda haber equilibrio en mercado de futuros (y en mdos de activos financieros en general), aún manteniéndose en la población la misma expectativa puntual para el tc de mañana. Si el Banco Central logra que haya mucha incertidumbre respecto al valor futuro del tc nominal, entonces el rango de valores que menciono podría ser bien grande. En ese caso el BCRA tendría capacidad para determinar cotización de la moneda y tasa de interés.

  • sam rothstein
  • El del 0.33%

    Sam esa tablita era igualita hace 12 meses atrás pronosticando lo que pasaría hoy.

  • buzzaldrin

    Mirá Calyon como la embocó

  • Alejo

    Lucas, realmente este tema no lo dominas en absoluto. UIP se cumple bajo la medida neutral al riesgo por arbitraje (vos te olvidas en absoluto del precio del riesgo. Entiendo que muchos economistas no saben de Finanzas, pero entonces no te metas en estos temas. Alguna vez criticaste a Cochrane. Bueno, su libro no muerde). O sea, en todo tu analisis hablas de riesgo como probabilidad de algo, pero el tema es el precio de ese riesgo, algo completamente distinto. Despues veo una confusion respecto al forward vs spot esperado. El forward solo es igual al esperado si el precio del riesgo es cero. Pero eso no pasa nunca. O sea, el forward JAMAS es el esperado. Esto es finanzas basicas, hasta Keynes te lo cuenta. Entonces, CIP se cumple siempre (sino hacemos fortunas) y UIP se cumple bajo la medida neutral al riesgo. De hecho, el forward es el spot esperado BAJO la medida neutral al riesgo. Ahi la belleza del cambio de medida. Las diferencias tienen que ver con el precio del riesgo, y ahi si la politica monetaria puede afectar.

  • gandhiano

    A esta altura, las explicaciones son muy similares a las de la astrología. Tal vez convendría que reconozcan que la Economía es una ciencia social (soft) y no comparable a Física o Matemáticas, donde los resultados son previsibles o experimentables con precisión.
    Van a terminar con un índice de aciertos inferior al del Servicio Metereológico Nacional.

  • MAGAM

    Excelente gandhiano, comparto plenamente tu comentario.

  • nigorilaniperonista

    El hilo de la discusión se perdió completamente. Lo que dice Alejo es cierto, pero de ahí a que sea relevante. Sabemos que la UIP no se cumple, como dijo ELY es el “Foward Premium Puzzle” y es uno de los fenómenos más discutidos en Finanzas Internacionales, so…

    El punto inicial de Rollo es que la emisión q se ve es contrapartida de un aumento de la demanda por saldos monetarios reales y, consecuentemente, no es inflacionaria per se. Eso es lo que hay que discutir, desp el resto son modelos y, por definición, son irreales ¿Cual es el aumento de la oferta monetaria desde el 2007? ¿Es posible que dicho aumento sí efectivamente fue inflacionario haya dejado inalterado el precio del Dólar? (dejando de lado la devaluación 2008/2009). Me parece que no, sino hay q quemar todos/casi todos los libros ¿no?

  • Alejo

    nigorila, creo que decimos lo mismo, por que el forward premium puzzle es justamente lo que yo digo: como cambia el market price of risk en esa ecuacion, por que es tan volatil?: o sea, que tipo de riesgos hay detras. Basicamente lo que hay que hacer es analizar ese precio y su cambio. Supongo que el punto de Rollo de que la emision es contrapartida de la mayor demanda por saldos reales esta basado en la idea de que la cartera promedio no se modifica. O sea, antes y despues de la intervencion monetaria el agente representativo promedio quiere tener la misma cartera (esto es tipico de los modelos con agente representativo o tipo IS-LM, pero muy restrictivo.). Pero si la emision se da con una redistribucion, entonces el agente representativo se modifica, la demanda transaccional cambia y tambien cambia la composicion de la cartera. Ejemplo: parte de la emision podria ir a agentes que gastan todo su ingreso, y por ende no a dolares sino a precios. O sea, que precios aumentan (el del dolar u otro bien) depende de como se redistribuya ese peso extra en la economia. Es un tema complejo, por que es dificil saberlo (podria ir a precios de no durables, a activos en dolares, a durables. Ejemplo, muchos esperaban que cayeran los precios de las propiedades. Pero no paso). Tenemos que abrir la cabeza un poco y salir del modelo agente representativo o Mundell-Fleming, por que ahi la respuesta no esta. El dolar no es la unica moneda en el mundo. Y el peso ha perdido todavia mas valor con respecto al resto (el dolar ha caido). Con lo cual todo cierra con la teoria usual, se observa en parte inflacion y en parte un aumento del tipo de cambio multilateral. Nada nuevo si uno tiene en cuenta la redistribucion en la teoria.

  • nigorilaniperonista

    Alejo, muy clara tu respuesta. Me parece que discrepamos en que vos hablas de emisión con redistribución, no creo que ese sea el caso de Rollo. Lo que decís es lógico, pero sería más política fiscal que otra cosa. Además, no me quedan claros tus ejemplos. Ponelé que se emite para aumentar el número de flores en el cuarto de Cris en Olivos. Lógicamente, aumenta la demanda de flores y, salvo que la oferta sea perfectamente elástica, aumenta su precio relativo ¿Eso quiere decir que todo termina ahí? Me parece que no. A riesgo de decir bobadas, pensemos que el florista gasta una fracción p de ese “extra”, el verdulero que recibe esa fracción p gasta, de vuelta, una fracción p y así sucesivamente. En algún momento, este círculo tiende a cerrarse y muchos tipos tienen dinero que no quieren porque hay mil opciones preferidas a tener pesos (i.e. dólares, cuanto menos). Una fracción de tipos lo presta en pesos y pasa lo mismo que antes (una fracción 1-p/p de esa nueva liquidez vuelve a prestar, y así hasta que llegamos de vuelta a algo cercano a cero). Desp los demás que no prestaron en pesos se compran dólares o activos en dólares, el tema es que terminan siendo todos… Entonces, o el peso se devalúa o la emisión se esteriliza con reservas. Además, en el medio, tenes gente que se lleva su plata del banco ante la caída de la tasa de interés y compra dólares/activos en dólares. Que tan fuerte es este efecto, es medio la misma pregunta sobre si se cumple la UIP ¿No? En el medio puede haber cambios de precios relativos, sobre todo de las flores, pero igual se termina con devaluación y la consecuente inflación. No sé, acabo de inventar esto jaja.
    Uy! Casi me olvido. Lo que decís sobre el Dólar y las demás monedas. No lo entiendo, capaz me podes iluminar (ya que lo he escuchado otras veces). Que las demás monedas se aprecien contra el Dólar no implica que el peso se devalúe en términos reales. En un modelo típico te diría que si no hay inflación en dólares, en un modelo veríamos que p* no cambia y nada. Además, si hubiese inflación en dólares, ahí si p* se movería y tendríamos una emisión de “convalidación” más que una emisión inflacionaria si el objetivo es el tipo de cambio con USA ¿O no?

    A propósito, con vos tuve un intercambio cuando lo de Cochrane no? Un placer, como en aquella vez ja.

    Sldos,

    F.

  • Alejo

    Fernando, estoy de acuerdo que en parte es fiscal el asunto, pero dado el origen de la emision en el caso argentino, cuesta separarlos (o sea, se emitio para sostener un tipo de cambio que favorecia la recaudacion por retenciones en pesos). Tu razonamiento en el caso de las flores (divertido el ejemplo) me parece acertado y no lo discuto. Mi punto es como bien marcas, en este caso lo fiscal (y no hablo de emitir para financiar deficits, sino de la recaudacion a tipo de cambio sostenido) se mezcla con lo monetario. Respecto al dolar y las demas monedas, mi punto es que el reacomodamiento de la cartera (la “fuga de capitales”) se veria en relacion al tipo de cambio multilateral. De hecho, hay inflacion en dolares (ojo con comparar indices que la canasta es muy distinta) que es lo que uno esperaria (un lindo experimento seria reconstruir el indice de USA a la canasta argentina y ver la inflacion de USA en Argentina). Uno puede hacer todo el razonamiento y en lugar de pensar en dolares pensar en Yen, Reales o Euros, que se devaluaron mas. Es solo un precio mas. Estoy seguro eso lo tenes en cuenta. De hecho, si lo entiendo bien, adhiero con tu ultima oracion sobre la “convalidacion”, si bien yo no lo llamaria asi.
    Si, yo era el que defendia a Cochrane, un gusto ver tus aportes al foro, y suerte en el futuro. Saludos.

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