Conversando con Cavallo

 

Domingo Cavallo está en temas importantes. Atacado por la nueva estrella de la economía argentina, Miguel “Tudo” Bein. Hablando de Lucas Llach. Cavallo dice amablemente, en respuesta a mi columna en el suplemento de Economía de este diario, que es imposible para un gobierno como éste unificar el tipo de cambio. Celebro el debate, y celebro en particular el debate entre blogueros.

El argumento central de Cavallo es que una liberación cambiaria generaría mucha inflación. Los motivos principales son: (1) sería imposible que el dólar fluctúe inicialmente en $9,60, como yo propuse (por decir un número simbólico, el del dólar “ahorro”) y seguramente se ubicaría en niveles más altos; (2) esa sobre-devaluación, sumada a la que ya hubo, aceleraría la inflación; además, obligaría a ajustar tarifas porque el aumento de los costos dolarizados de las empresas de servicios públicos sería ya totalmente insostenible con subsidios; y los sindicatos pedirían más aumentos de salarios para compensar esos impactos. Más nafta para la inflación.

Antes de contestar esos argumentos (los supuestos problemas de mi propuesta) me gustaría resaltar sus beneficios: ¡Unificación cambiaria! ¡Podés pasar plata de tu cuenta en pesos a tu caja de ahorro en dólares ida y vuelta sin problemas! ¡Las empresas pueden traer dólares de afuera, y llevárselos cuando quieran! ¡Se puede invertir en la Bolsa, en bonos, en fábricas, y te dan por el dólar lo que verdaderamente vale!

Respondo ahora a los comentarios de Cavallo:

(1) el valor del peso es el que el Banco Central quiere que sea. La idea de que una reducción de la cantidad de dinero necesariamente aumenta las tasas de interés es muy discutible en una economía como la nuestra. Por ejemplo: las tasas aumentaron bastante cuando el BCRA lo decidió hace un par de semanas, pero no tanto con la circular que obligó a los bancos a deshacerse de activos en dólares, cosa que acaba siendo una reducción en la cantidad de dinero (los bancos venden activos dolarizados, compran pesos en el mercado y con esos pesos compran títulos del Banco Central, de modo que se contrae la base monetaria). El plan Bonex de 1990 fue un caso similar de apreciación cambiaria fuertísima por una contracción (en este caso forzosa) de la cantidad de dinero, y no recuerdo en particular que haya implicado una suba de tasas, o al menos no en una magnitud proporcional a la descomunal apreciación cambiaria (el dólar pasó de una semana para la otra de algo como 4000 australes a 1300).

Una de las claves para las tasas de interés es la suba esperada del dólar. Sí, si el dólar blue bajara de $12 a $9,60 pero se siguiera esperando un dólar blue de $15 para diciembre, las tasas necesariamente subirán para poder compensar a los ahorristas por ese aumento en la devaluación esperada. Pero es concebible un programa monetario y fiscal que reduzca el dólar hoy y el dólar esperado sin que se requiera un aumento en las tasas de interés. Por supuesto, estoy dando por sentado lo más importante, y es que la política fiscal y de financiamiento es tal que permite recortar la asistencia del Banco Central al tesoro.

Más aun: el peso también podría yirar alrededor de un valor incluso menor que $9,60, más cerca del dólar oficial. Pedir una unificación cambiaria cercana al tipo de cambio oficial era ridículo antes de la devaluación, porque implicaba consagrar una rentabilidad baja e insostenible. Si apareció un dólar informal en 2011 fue precisamente porque el público consideró insostenible un tipo de cambio real al nivel que estaba. Hoy la Argentina puede vivir perfectamente con un tipo de cambio real fluctuando alrededor de 8 o 9 pesos. Es un tipo de cambio real totalmente sostenible. El problema es ahora puramente monetario: sólo hay que sacar el dinero que sobra. ¿Es caro absorber los pesos sobrantes? Es posible, pero la unificación cambiaria vale mucho más de lo que cuesta.

Los dos párrafos anteriores están relacionados. En una economía sin controles de cambios, apreciar la moneda puede parecer más insostenible porque implica una reducción en el tipo de cambio real poco realista; por lo tanto, puede ser menos creíble; por lo tanto, la tasa de interés reflejará esa falta de credibilidad. En este caso no es así. Ya no hay una situeishon de tipo de cambio real: el único problema monetario que tenemos es que sobran pesos. We have magnetto trouble, como decía Keynes. Nada más.

2) Creo que Cavallo exagera el impacto inflacionario. En mi artículo presento dos motivos por los cuales una liberación cambiaria podría combinarse con atenuantes a los aumentos de precios. Para las importaciones, liberación total. Obviamente, la liberación de importaciones reduce el precio de los artículos importados y de todos los productos nacionales con insumos importados, lo cual compensaría el efecto de la devaluación, si la hubiera.

Para el caso de las exportaciones, sospecho que es errada a esta altura del partido la idea de que la devaluación influye sobre los precios más que en el caso de las importaciones. Creo, honestamente, que influye menos. No estamos en 1930, cuando una devaluación tenía un gran impacto en la canasta familiar porque “exportamos lo que comemos”. Al menos cuatro motivos para cuestionar esa otrora razonable creencia: (1) exportamos más cosas que no comemos (soja), comparado con el siglo pasado (2) comemos más cosas que no exportamos (mirá tu heladera) (3) aumentó monstruosamente el componente de servicios en la canasta (4) incluso en los alimentos, e incluso en los alimentos que exportamos, el precio tiene un componente mayor que antes de items como distribución, comercialización, etcétera, no afectados por el dólar. Además, en mi columna propuse una tablita de retención empezando en 10% y terminando en 0%.

Hay una tercera influencia habitual del dólar sobre los precios que es el “efecto ingreso” de los tenedores de dólares, que podría aumentar el consumo y por lo tanto los precios. Pero en este caso el impacto sería cero porque el dólar relevante allí es el blue. (Es más: como el dólar único sería más bajo que el blue, contrarrestaría los presuntos impactos inflacionarios).

(3) Respecto de los subsidios: si lo anterior es correcto, entonces no tendría por qué haber un aumento de costos allí. De todas maneras, si lo que tratamos de ver es el impacto total de la devaluación sobre las cuentas fiscales, habría que mirar todo el panorama. Ganás por algunos lados, perdés por otros, no me animo a decir si, contando todo (incluida la licuación de la deuda en pesos, por ejemplo) el fisco gana o pierde con la devaluación.

  • Martin Tassara

    Hasta que punto “El valor del peso es el que el Banco Central quiere que sea”?

    Es verdad que con las reservas actuales tiene una espalda como para bancar varias cosas, pero la corrida inicial contra las reservas va a ser grande: “Liberación de importaciones” para bajar precios + corrida inicial hacia el dolar (“¡Podés pasar plata de tu cuenta en pesos a tu caja de ahorro en dólares ida ” Sin vuelta al principio).
    La caída de reservas inicial va a aumentar las expectativas de mayor devaluación.

    Es difícil saber si la credibilidad en el gobierno para mantener una política fiscal sana van a ser mayores. Si no lo son, o suban más las tasas o siguen cayendo las reservas (hasta que de vuelta las expectativas o hasta que bajen demasiado)

    • Martin Tassara

      Ahora veo tu otro post sobre la deuda cara. El financiamiento externo puede ayudar a cortar la cadena de expectativas.

    • Lysander

      Es debatible lo de la espalda financiera de las reservas. Solo en este año Argentina va a gastar la mitad de lo que tenemos hoy de reservas en importacion de energia.

  • Martín

    Lucas, yo creo que estas en lo correcto en teoría, pero te olvidas de algo importantísimo. Para hacer todo eso, el gobierno necesita credibilidad, y mucha. Y lo que hoy tienen es la certeza de todos nosotros de que son una banda de inútiles y chorros. O sea, no va a pasar.
    Saludos!

  • Adrian Heinst

    Lucas, ¿de dónde sale la alegre frase “alrededor de 8 o 9 pesos. Es un tipo de cambio real totalmente sostenible.”?

    Lo será para la soja (bajando retención), pero no conozco una PyME para la que este tipo de cambio resulte sostenible. Descontale la inflación acumulada y fijate, no se sostiene, ni argumento ni tipo de cambio.

    • Lysander

      Lo que argumenta es que es sostenible si se libera el mercado de cambio – o sea, el valor de equilibrio cuando haya mas agentes vendiendo dolares y no solo el BCRA deberia tender a ese valor.

      Desgraciadamente en esta concuerdo con el Mingo (!!!!). Yo no lo veo tan sencillo.

  • Nicolas

    Te olvidas de las expectativas del público. Un movimiento al alza de un centavo es “copiado” casi instantáneamente por los agentes económicos. El público piensa en dólares. Por algo la economía se quedó sin precios la semana siguiente al salto cambiario de $6 a $8.

  • Firefighter

    Difiero.

    El dólar a 8 es una fantasia que se anida en la expectativa del gobierno en que a partir de Abril empiecen a entrar suficientes dólares de la exportación de granos que a su vez van a ayudar a mantener a este gobierno hasta que hipotéticamente llegue algún salvavidas del fondo o del club de Paris. En el medio y con tal de mantenerse a flote van a ajustar (o tratar de ajustar) salarios en las paritarias, recortar subsidios a los servicios y si los números no dan son capaces de hasta recortar subsidios sociales, lo cual es el fin. Todo con tal de aguantar hasta Diciembre de 2015. Habra que ver que pasa, un dólar a 8 es fantasia, los grandes operadores de granos tienen espalda suficiente para aguantar y ver hasta donde el gobierno puede mantener ese valor, ya lo dijo Bussi, el grano es el plazo fijo del chacarero. Habra que ver que pasa, pero son demasiados if y el destino del viaje no esta claro tampoco. Como dijo Yogy Berra ” If you don’t know where you are going, you might wind up someplace else.”

  • 3RgW

    A base de la experiencia pasado, creo que la liberacion cambiaria generaria un efecto inflacionario importante. Se baraja y se da de nuevo, pero quien lo hace?