Subir la tasa, homicidio seguido de suicidio

Yanquis salvadores de europeos: esta peli ya la vi

Gran debate en Estados Unidos sobre si la Fed debe subir sus tasas de interés (tip para quienes presionen el link: se puede entrar gratis ilimitadamente al New York Times si se lo hace navegando de incógnito, Ctrl-Shift-N en Google Chrome). Que yo sepa, las tasas se suben cuando la inflación está amenazando con superar la meta. Pero la inflación de Estados Unidos (cero, nula) es la más baja de los últimos 60 años, con la excepción de algunos meses en la Crisis Financiera:

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¿Qué le pasa a la economía mundial?

En la superficie, la histeria típica de los mercados: a veces suben porque suben, a veces bajan porque bajan. Cada participante en los mercados tiene que adivinar qué creen que pensarán los otros participantes sobre qué creen que pensarán los otros participantes sobre qué creen que pensarán los otros participantes y así sucesivamente. Ese juego de expectativas es naturalmente proclive a que pequeños cambios en la realidad (o en la percepción) den lugar a grandes cambios en los precios.

Pero el trasfondo es la economía china. Siempre nos hicimos una pregunta sobre China (“China contra la muralla“, 2013; “¿Es imparable China?”, 2012). A diferencia de otros casos asiáticos de crecimiento guiado por las exportaciones, por una cuestión de tamaño China se enfrenta a los límites de la demanda mundial. Si el mundo crece al 2% o al 3%, entonces las exportaciones chinas no pueden crecer ilimitadamente al 10%. Para que la producción pueda crecer por ejemplo al 8%, si las exportaciones crecen digamos al 4%, entonces la demanda interna tiene que crecer a más de 8%.

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Importancia del telo en la economía griega

Supuestamente, el ministro griego Varoufakis le dijo a los periodistas que “se está considerando” un impuesto al retiro de efectivo de los bancos. Digo supuestamente porque mucho depende de la acepción de la palabra “telos”: puede querer decir “impuesto” o puede querer decir “final”, lo cual tampoco sería muy auspicioso.

La peor combinación posible: un mal impuesto y “se está considerando”.

Reacción racional, (1) “Oh, se ve que se están quedando sin plata los bancos, mejor saco la plata ahora”

Reacción racional, (2): “Me conviene sacar ahora todo el efectivo, antes de que pongan el impuesto”.

Es difícil interpretar esa medida de otra manera que como un intento por acelerar la caída de depósitos. ¿Cuál será el objetivo? ¿Forzar más al Banco Central Europeo? ¿Salir del euro de manera “forzada”? También son hipótesis difíciles de sostener. Un comentarista griego usó un dicho local que debe venir desde el fondo de los siglos: “Es tan ridículo que hasta las piedras se ríen”.

Cavallo inventó el franco suizo

Cuando todo el mundo criticaba a los suizos por haberse desligado del franco, comentábamos que (1) podía ser razonable para un centro financiero mundial no querer tener una moneda en permanente depreciación (el euro, que llegó a valer 1,5 dólares, hoy está por 1,07) y (2) quizá Suiza buscaba tener una moneda que fuera más estable que el euro y que el dólar. Que fuera algo así como una combinación entre ambas. Parecido a aquel invento de Cavallo de una moneda que valiera medio dólar más medio euro.

Pasados dos meses, veamos:

Todo está medido en dólares: el euro (azul), el franco suizo (rojo), el dólar (obviamente vale un dólar, naranja) y una hipotética combinación de “medio dólar más medio euro”: el gran invento de Cavallo.

Señoras y señores: déjenme decirles que Cavallo inventó la mejor moneda del mundo. El franco suizo tiene ahora todas las características deseables de una moneda. Emitida por un país confiable, y con una variabilidad menor frente a otras monedas creíbles mucho menor que cualquiera de ellas.

ÚLTIMO MOMENTO: ¡el franco suizo se acerca a la paridad con el dólar! Si los suizos dejan que cruce esa línea naranja, ahí sí se equivocan.

¿Por qué gana en Europa la austeridad?

En comparación con Estados Unidos, Europa tuvo una política mucho menos keynesiana, mucho más austera en todos estos años de crisis. En este artículo con Pablo Gerchunoff proponemos una hipótesis que quizá ayuda a explcar esa diferencia, aunque obviamente hay muchas variables involucradas. Resumo en lo que sigue la hipótesis principal.

En la zona Euro, *todos* tiene que estar de acuerdo para un salvataje a un país: las ayudas se votan con unanimidad. Cuando un país -uno solo- está en problemas (por ejemplo, se le pinchó una burbuja) y se complica su acceso al crédito, no puede hacer política keynesiana, porque no tiene plata y es caro endeudrase. Cuando le pasa a un estado norteamericano, posiblemente tampoco puede endeudarse, pero al menos (i) sus desempleados reciben subsidios nacionales por desempleo, y (ii) se mudan fácilmente de Estado. Ninguna de esas dos cosas son ciertas, o no tanto, en Europa. Hasta allí, los mismos argumentos que los de “área monetaria óptima”. Si no están los factores (i) y (ii), más vale tener una moneda propia, porque al menos queda el recurso de devaluar en los momentos malos.

Pero quizás la unanimidad tiene otro efecto. Imaginemos un “shock negativo” a muchos estados de Estados Unidos, pero no a todos. E imaginemos una situación análoga en Europa. En Estados Unidos, será factible construir una “Alianza Keynesiana” en los poderes nacionales: el presidente y el Congreso pueden considerar que vale la pena una política fiscal expansiva. Esa “Alianza Keynesiana” sólo necesita una mayoría simple. En Europa, en cambio, la regla de unanimidad lo impide. Si alguno de los miembros está en pleno empleo, no le convendrá votar una ayuda (o una expansión de gasto público “confederal”, que quizá por este motivo no existe) para la que tiene que poner plata pero de la que no obtiene muchos beneficios. Salvo que el shock haya sido tan importante como para poner en peligro las economías de toda la Unión Europea, ganará el voto por la austeridad.

Así está entonces la Eurozona. Hay países que necesitan políticas expansivas. Pero, con que a un solo miembro de la Unión no le convenga, esas políticas no se ponen en práctica. Tomados por sí mismo, a cada miembro en problemas le convendría hace política fiscal y monetaria expansiva. Para la política fiscal no tiene plata, para la política monetaria no tiene una moneda.

Las conspiraciones de Paulos Krugmatis

Krugman parece pesimista sobre un acuerdo griego, y rápidamente señala “culpables”: los Europeos del Norte, y más específicamente, algo así como “la casta” europea.  A diferencia de otros líderes de países pequeños del euro, la dupla griega Tsipras-Varofuakis no tiene interés en quedar bien con los hombres de corbata del norte de Europa, sostiene Krugman. En esos otros países (¿Estonia?) los líderes no necesariamente siguen los intereses de sus pueblos, porque buscan retirarse a cargos “europeos”, cosa que obviamente no es una opción para Tsipras-Varoufakis. Si es necesario, compran el ajuste para luego ser premiados con algún cargo en la burocracia de la Unión Europea.

Un delirio.

Claro que todos los líderes europeos tratan de tener gobiernos exitosos. El motivo por el cual aceptan (a regañadientes) los ajustes es otro: saben que la alternativa es peor. La izquierda griega, en cambio, cree que puede tenerlo todo: salir del ajuste y mantenerse en el euro. Seguramente sería lo mejor para Grecia. Y quizás sería mejor también para Europa.

Los alemanes y compañía lo saben, pero también creen en el “moral hazard”: si les prestamos otra vez, van a seguir endeudándose, ellos y los demás. Tomado como caso particular, no hay duda de que ayudar una “útlima vez” a Grecia puede ser aconsejable. Tomándolo como un sistema (“cada vez que un país tiene problemas, lo salvamos”) es cierto que no genera los incentivos adecuados. Por eso el ministro alemán dice: “si Grecia no cumple con lo acordado no habrá más dinero“. Es fatal, y no sólo porque sea el alemán: para un nuevo perdón a Grecia hace falta el voto de todos y cada uno de los miembros del Eurogrupo, formado por los ministros de Economía de cada uno de los 19 países del euro.

No hay una conspiración internacional contra Grecia. Hay individuos que perciben que sus interese son opuestos a los de otros individuos, y pueden decidir abstenerse de ayudarlos.  El día miércoles (hoy) es la reunión del Eurogrupo, y es probable que lo hagan.

En la zona, de momento

Para JP Morgan, los bancos griegos se las arreglan para conseguir liquidez hasta mayo, cuando debería llegar algún tipo de arreglo con Europa. Una pena que todo ese tiempo, o buena parte, transcurra con el riesgo país por las nubes, incertidumbre financiera, crédito escaso, lo que posiblemente lleve a una recesión y una caída de la recaudación. En otras palabras: a que se necesite menos gasto público para llegar al mismo nivel de superávit primario.

Es todo un horror. Claro que Europa está equivocada. Europa nunca debería haber entrado a la austeridad en tiempos de vacas flacas. La prueba de que la política europea fue errada está del otro lado del Atlántico. Con política monetaria mucho más expansiva y una política fiscal, al menos, no contractiva, Estados Unidos se las ingenió para bajar el desempleo a la mitad.

No tengo antipatía por el peligroso gobierno griego. Pero sí tengo antipatía por el simplismo, y una cierta compasión por los anteriores gobiernos griegos, y por los gobiernos “del ajuste” en otros países de la Europa periférica. No es que Zapatero y Rajoy querían el ajuste por malvados. Lo aceptaban a regañadientes y trataban de hacer lo mejor posible para evitar consecuencias todavía peores, mientras trataban de convencer a la Unión de una política diferente. Lo mismo que tendrá que hacer Syirza si realmente desea que Grecia permanezca en el euro.

¿Grecia apretará el gatillo?

Ocurrió más rápido de lo que pensábamos ayer. El Banco Central Europeo no iba a tomar la última decisión que decretara el fin del euro en Grecia. Sólo iba a apoyarle la pistola en la cabeza a Grecia y ponerle el dedo sobre el gatillo. Y dejar que Grecia decidiera.

El País de Madrid lo titula así: “El BCE corta la financiación a Grecia para forzar otro rescate” y también “El BCE pone a Grecia contra las cuerdas“. La decisión concreta fue abandonar una excepción, que permitía considerar a bonos calificados como basura (como los griegos) como colateral por los préstamos del BCE a los bancos, mientras los países emisores de esos bonos estuvieran en un “programa de rescate” (es decir: austeridad acordada con Europa). Grecia está en un programa de rescate, que tenía que renegociar a fines de febrero, pero mostrando toda la voluntad de apartarse. El BCE le está avisando: para que no te cortemos el chorro, tenés que acordar ya mismo con Europa.

Queda todavía una línea de financiación para los bancos griegos, pero -si entiendo bien- es crédito que tiene que dar el propio Banco Central del país. No entiendo bien de dónde sacaría la plata la (llamémosla así) autoridad monetaria griega. Inevitablmente la decisión del BCE acelerará la fuga de depósitos. Que seguramente ya debe estar arreciando fuerte, probablemente el motivo por el cual el BCE decidió cubrirse; habría quedado en offside financiando la salida de depósitos de un país que al final terminaba defaulteándole a la propia Europa.

Mi impresión es que el dilema para el gobierno griego es realmente de hierro: seguir con la austeridad, con algún mínimo cambio cosmético y contra todo el programa de Syriza, o decir: “Europa no cede, nos quiere castigar”. Este jueves (hoy) es la reunión del ministro de economía griego con los alemanes. Good luck with that.

Mi hipótesis es suicidio inducido

Preparen, y apunten a su propia cabeza

Me refiero a las opciones del gobierno griego. La prensa europea habla de un “chicken game” entre Grecia y Europa: Grecia mostrádose segura de que hará lo que prometió (terminar con la austeridad) como para que los alemanes les crean, cedan ante el temor de que un primer país abandone el euro y les permitan aunque sea un poco de ese relajación de la austeridad.

Hay varios problemas con la propuesta griega: los votantes alemanes, los otros gobiernos europeos que están “en rescate” y querrán ser beneficiados también por el fin de la austeridad. Pero quería referirme hoy a una fuerza arrolladora, muchas veces decisiva en la acción humana: la inercia.

Toda decisión que implica un cambio involucra incertidumbre, y por lo tanto, riesgos. El político que toma una decisión se arriesga; el que no hace nada, puede alegar que las cosas “ocurrieron”. Por ejemplo: si Merkel mantiene el statu quo, puede ser que Grecia se vaya del euro (si los griegos insisten con el fin de la austeridad) o puede ser que no (si cambian la política). Ocurriría, sencillamente. Mientras que si Merkel tomara una decisión explícita de, por ejemplo, perdonar una parte importante de la deuda griega, cualquier mal resultado (por ejemplo: “Podemos” ganando la elección española y forzando a los alemanes al dilema de un nuevo salvataje) podría ser atribuido específicamente a una decisión política.

No estoy diciendo que la inercia (la omisión de decidir, o la decisión por el statu quo) gane siempre. Pero sí que cuando los resultados de cada camino que puede seguir un político tienen un costo-beneficio comparable, parejo, tiende a ganar el statu quo.

La inercia, en el caso del gobierno alemán, consiste en no ceder o ceder apenas simbólicamente. Esa es la línea de menor resistencia. ¿Cuál será, en ese caso, la política “inercial” del gobierno griego? Probablemente, llegado el momento de un pago de deuda, decir que “no puede” hacerlo. Hacerlo implicaría la decisión explícita de llegar a un acuerdo con Europa.

Más importante que todo eso: ¿qué querrá decir “inercia” para el Banco Central Europeo? Por ahora la inercia viene siendo seguir prestándole a los bancos, en la expectativa de un posible acuerdo. Pero si, llegado el caso, existiera la perspectiva de un default griego, la línea de menor resistencia (me parece) será emitir un comunicado diciendo: “Si Grecia decide no pagar tal vencimiento, se corta el chorro”. La decisión última de apretar el gatillo no sería de Europa sino de la propia Grecia.

Te agarré, Heidi

Hace un par de semas sosteníamos que quizás, quizás, el franco suizo pasaba a ser una moneda intermedia entre el dólar y el euro, como la “canasta de monedas” que pretendía Cavallo. Apenas salió del cambio cuasi-fijo con el euro (1,20 francos por euro) el franco se valorizó, y por algún momento llegó a valer tanto como el euro.

Pero ahora el franco está a 1,08 dólares (92,5 centavos de franco por 1 dólar) y a 0,95 euros (105 centavos de franco por 1 euro). La mitad de un dólar y la mitad de un euro son 99 centavos de franco. Pronóstico: navegará por allí. La mejor moneda del mundo, más estable que el dólar y que el euro porque se mueve entre medio de ambas.